广发证券-重庆啤酒-600132-收入业绩符合预期，乌苏全国化势能有望迎来改善-221028

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收入业绩符合预期，量价短期承压。公司发布 2022 年三季报，前三季
度收入 121.83 亿元，同比增长 8.91%；归母净利润 11.82 亿元，同比
增长 13.27%。22Q3 收入 42.47 亿元，同比增长 4.93%；归母净利润
4.55 亿元，同比增长 7.88%，Q3 收入业绩符合预期。22Q3 公司销量
87.81 万吨，同比提升 1.29%，主要由于基地市场西北地区三季度疫情
反复，对销量影响较大，22Q3 西北区收入同比下滑 6.89%；均价
4836.99 元/吨，同比提升 3.59%，单三季度均价提升环比放缓，主要
因为高档产品增速放缓，22Q3 高档产品同比增长 0.46%。22Q3 吨成
本 2340.31 元/吨，同比提升 4.52%，导致毛利率同比下滑 0.43pct。
22Q3 销售费用率 15.24%，同比下滑 1.37pct，预计主要因为疫情影
响公司适度收缩了费用投放；管理费用率 3.48%，同比下滑 0.62pct。
? 最差时点已过，乌苏全国化势能有望迎来改善。西北地区是公司的基
地市场，三季度西北地区疫情反复对公司销售影响较大，尤其是现饮
渠道，同时叠加四川和重庆地区高温限电等因素，公司单三季度经营
表现波动较大，大单品乌苏的全国化扩张短期承压。考虑到乌苏在同
价位段中竞争优势明显，产品依然保持着较高的自点率，往后看我们
认为乌苏全国化势能有望随着疫情管控重新恢复常态化而迎来改善。
? 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 。 预 计 22-24 年 公 司 收 入 分 别 为
142.98/167.90/191.71 亿元，同比增长 8.98%/17.43%/14.18%；归母
净 利 润 分 别 为 13.20/17.07/20.79 亿 元 ， 同 比 增 长
13.21%/29.29%/21.76%；EPS 分别为 2.73/3.53/4.29 元/股，对应 PE
为 33/25/21 倍。参考可比公司估值，考虑到公司更高的成长性，给予
23 年 35 倍 PE 估值，对应合理价值 123.45 元/股，维持“买入”评级。
? 风险提示。产品高端化升级低于预期；原材料成本压力；疫情反复。