中银证券-绝味食品-603517-门店逆势扩张，补贴逐渐减少-221028

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　　mar y]绝味食品公布22年3季报。1-3Q22公司实现营收51.2亿元，同比增5.6%，归母净利2.2亿元，同比降77.2%，每股收益0.4元/股。3Q22营收17.8亿元，同比增4.8%，归母净利1.2亿元，同比降73.9%。公司业绩短期承压，消费场景恢复正常后可展现出较高的业绩弹性，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　3Q22公司实现营收17.8亿元，同比增4.8%，其中鲜货类产品受疫情影响小幅下滑，包装类产品及绝配业务表现亮眼。（1）分产品来看，卤制品销售3Q22实现营收14.9亿元，同比降1.9%。其中，鲜货类产品实现营收14.4亿元，同比降3.3%，收入占比82.8%，同比降7.1pct。我们判断，8月底开始疫情多点反复，线下销售受影响较大。线上销售为主的包装类产品3Q22实现营收0.5亿元，同比增65.9%，收入占比2.8%，同比提升1.0pct。（2）3Q22加盟商管理营收0.2亿元，同比增19.7%，我们判断与公司门店数量持续增加有关。（3）其他类业务（绝配&集采）表现亮眼，3Q22实现营收2.3亿元，同比增89.6%，收入占比13.3%，同比提升5.9pct。绝配处于起步阶段，增速较快，预计未来将与公司主业同步增长。
　　原材料价格维持高位，投资收益大幅减少，3Q22利润率承压。1-3Q22公司毛利率26.5%，同比降7.1pct，其中3Q22毛利率为23.6%，同比降8.0pct，我们判断3季度原材料成本未有明显改善，鸭副产品价格继续维持较高水平。费用率方面，3Q22公司销售费用率同比降0.5pct至6.5%，环比明显收窄（2Q22销售费用率9.7%），与3季度疫情影响减弱，公司减少补贴有关。管理费用率7.1%，同比提升1.1pct,与公司加速计提股份支付费用有关。3Q22公司投资收益同比减少2.8亿元。3Q22公司净利率6.8%，同比降20.4pct，利润端短期承压。
　　绝味食品扩张能力强，逆势提升市占率，度过行业冬天后将剩者为王，未来两年业绩弹性高。疫情背景下，卤制品行业加速洗牌，龙头企业市占率快速提升。绝味食品扩张能力强，逆势提升市占率，公司星火燎原计划稳步推进，我们预计全年可完成1500家开店计划。公司短期业绩受疫情扰动承压，消费场景恢复正常后可展现出较高的业绩弹性。股权激励重启彰显公司中长期发展信心。
　　估值
　　根据公司3季报，我们下调此前盈利预测，预计2022-2024年公司营收分别为69.5亿元、86.2亿元、100.9亿元，同比分别增6%、24%、17%。归母净利分别为4.2亿元、11.3亿元、13.8亿元，同比-57%、167%、22%。
　　EPS分别为0.70、1.86、2.27元/股，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　受疫情扰动较大，终端需求疲软。门店增长低于预期，三四线城市开拓进展不顺。原材料价格上涨，成本端承压。食品安全问题。