中信证券-兴通股份-603209-2022年三季报点评：毛利率环增2.2pcts，自有运力扩张蓄力成长-221028

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　　2022Q3公司营收同比+29.6%，归母净利润同比+15.7%，毛利率环比提升2.2pcts，净利润增速环比提升22.7pcts，或主要受益于自有船舶“兴通79”投运、替换了部分低毛利的外租船舶业务。10月公司计划投运2艘合计3.9万dwt化学品船，预计至年底公司化学品船运力将较年初提升36%，市占率提升3pcts至12%左右。随大吨位自有运力的投入，我们预计公司Q4毛利率有望提升至接近50%，Q4~明年的业绩有望迎来明显提升。公司外贸业务有序推进，合计已储备运力7.2万dwt，有望从明后年开始逐步贡献业绩。公司打造LPG运输作为第二成长曲线，盈利能力有望随运力投入逐步提升。我们给予公司2023年25倍PE估值，对应目标价43元，维持“买入”评级。
　　▍公司2022Q3净利润同比增长15.7%，受益于自有船舶投运毛利率环比提升2.2pcts，预计至年底公司化学品船运力市占率提升至12%左右。兴通2022年Q1~3实现营业收入5.6亿元，同比增长33.2%，归母净利润1.6亿元，同比增长4.3%，其中Q3公司营业收入同比增长29.6%至1.8亿元，归母净利润同比增长15.7%至5390万元。公司Q3毛利率44.3%，环比提升2.2pcts，或受益于“兴通79”的投运。截至2022年9月底，公司在营船舶18艘，总运力达20.03万dwt，其中化学品船13艘，总运力13.53万dwt。公司10月计划入列“丰海32”（2.7万dwt）和“兴通729”（1.2万dwt），共计3.9万载重吨，我们预计至年底公司化学品船运力将较年初增长约36%，市占率提升约3pcts至12%左右。
　　▍随2022Q43.9万dwt化学品船运力投放，我们预计公司22Q4~明年业绩将出现明显增长。三季度沿海地区受台风季节影响较多，公司Q3营业收入环比减少10.4%，同期净利润增速环比+22.7pcts，或主要受益于自有运力的投入部分替换了毛利较低的外租船舶业务。公司大吨位船主要在Q4投入运营，我们预计公司Q4~明年业绩将出现明显释放。公司船队大型化优势突出，行业以3000~5000dwt化学品船为主流，5000dwt以上船舶占比29%，而公司5000dwt以上船舶占比77%，大吨位船队的规模效应利好盈利水平的提升，同时能更好承接大客户需求，伴随上游企业客户集中化，行业格局有望向龙头集中，我们预计公司2025年化学品船市占率将提升至25%~30%。
　　▍2022Q3公司成本受到外租船舶业务增多、油价及员工薪酬上涨的影响，费用持续有效管控，我们预计Q4公司毛利率有望升至接近50%。公司Q3营业成本同比增长44.7%，较同期收入增幅高出15.1pcts，料受到公司采用的外租船舶同比增加以及油价、薪酬上涨的影响。公司Q3销售费用、管理费用同比增长122.2%、74.5%，主要由于报告期内业务量增长、人员薪酬增加以及上市费用和中介费用增加所致，财务费用同比大幅下降96.7%，主要因利息收入增加所致。公司Q3整体费用率6.5%，同/环比下降0.27pct/0.52pct，费用管控优秀。Q3公司毛利率环比提升2.2pcts至44.3%，随着后续3.9万载重吨投入运营，公司自有运力将有效地承接外租船舶货运量，公司盈利能力有望得到改善，我们预计Q4毛利率有望升至接近50%。
　　▍外贸业务有序推进，合计储备运力7.2万dwt，液化气业务有望随运力增长迎来盈利能力提升。公司“1+2+1”战略持续推进，公司10月18日公告，子公司购买外贸化学品船“Forest Park”（2.0万DWT），此前已公告购买“丰海35”（2.7万DWT）与建造2艘合计2.5万dwt化学品船舶从事外贸业务。我们预计伴随客户产能增加、产品出海，公司外贸运输业务有望从明后年开始逐步贡献业绩。公司2022年进入液化气运输业务，我们预计2022年有望实现3500~4500万收入，公司将获取审批能力的优势从化学品横向复制至液化气领域，目前毛利率约40%左右，我们预计随运力增长，公司液化气业务盈利能力将逐步提升。
　　▍风险因素：危化品水运准入门槛放宽，宏观经济波动与化工行业政策出现变化，燃油价格上涨，船舶出现安全事故，新增运力获取难度增大，客户集中度较高。
　　▍投资建议：2022Q3公司营收同比+29.6%，归母净利润同比+15.7%，毛利率环比提升2.2pcts，或主要受益于自有船舶“兴通79”的投运。Q4公司还计划投运2艘合计3.9万dwt化学品船舶，预计至年底公司化学品船运力将较年初提升36%。随自有运力的投入，我们预计公司Q4毛利率有望提升至45%以上，由于拖入大吨位船，公司Q4~明年的业绩有望迎来明显提升。公司外贸业务有序推进，合计已储备运力7.2万dwt，有望从明后年开始逐步贡献业绩。据公司三季度业绩，我们下调公司2022/23/24年EPS预测至1.13/1.71/2.17元（原预测为2022/23/24年1.23/1.71/2.17元），对标可比公司盛航股份及海外龙头Stolt，两者一年内PE（ttm）中枢分别约为20x、30x，由于公司盈利能力领先国内可比公司，我们给予公司2023年25倍PE估值，对应目标价43元，维持“买入”评级。