长江证券-海容冷链-603187-2022年三季报点评：收入阶段性承压，业绩弹性开始显现-221028

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　　事件描述
　　海容冷链今日披露其2022年三季度财务报告：公司2022年前三季度实现营业收入23.17亿元，同比+16.11%，实现归母净利润2.68亿元，同比+38.29%，实现扣非归母净利润2.60亿元，同比+34.20%；其中，2022年单三季度公司实现营业收入4.26亿元，同比-12.92%，实现归母净利润0.67亿元，同比+115.92%，实现扣非归母净利润0.63亿元，同比+105.49%。
　　事件评论
　　主营阶段性承压，外销恢复较好。Q3公司主营同比-13%，低于此前预期；分产品来看，预计冷冻和商超表现较为稳健，智能柜保持高增长，冷藏阶段性承压；分区域来看，主要是内销压力偏大，外销持续高增长，恢复良好。由于冷冻及冷藏展示柜的下游客户，尤其是冷藏，有很大一部分来自快消领域，淡旺季特征比较明显，Q2交付相对集中，Q3偏淡，主要是尾单执行；今年交付旺季受疫情影响较大，主营增速有阶段性放缓，这直接影响了Q2及Q3的主营表现，淡旺季特征更加明显的冷藏柜受拖累更大，不过公司大客户合作继续深化，新客户也在持续拓展，外销恢复，智能化业务进展良好，成长属性不改。
　　业绩弹性开始显现，表现较超预期。Q3公司毛利率同比+8.75pct至27.90%，主因是新经营周期提价后原材料价格自Q2开始回落，以及外销占比提升。销售费用率、管理费用率和研发费用率分别同比+1.27pct、+0.01pct和+0.58pct，预计主要是受期内收入规模效应减弱影响，其实绝对额变动不大，结构或有变化，激励费用的减少一定程度上对冲了其它费用扩张；财务费用率同比-4.75pct，主要受益汇兑和理财收入；此外，公司所得税较同期增加约1100万。综合影响下，公司Q3归母净利润率同比+9.35pct至15.66%，驱动业绩同比+115.92%。后续展望，原材料价格回落对公司毛利率的积极影响仍将会延续。
　　需求或补偿性释放，关注智能化增量：Q3结束后，公司逐渐步入新一个经营年度，由于今年旺季疫情打乱了下游快消客户的渠道投放计划，预计新一个经营年度需求或有补偿性释放，预计对公司后续主营有一定推动；当然，从公司角度来看，原有大客户的合作和新客户的开拓也较为顺利，整体成长性依旧确定。中长期值得关注的是，智能化趋势的强化：首先，公司智能柜也已进入放量增长阶段，预计前三季度智能柜同比保持高速增长；其次，传统冷冻及冷藏柜产品也开始呈现出较为明显的智能化趋势，出厂价提升较大；最后，智能化正推动产业从单纯设备销售向“设备+运营”双驱动转型，公司具有领先优势。
　　维持“买入”评级：年内旺季疫情影响了下游客户产品投放，进而拖累展示柜订单执行，致使海容收入阶段性承压，但盈利改善显著，业绩弹性释放；后续来看，公司原有客户合作和新客户拓展均较顺利，成长性有保障，新经营年度需求补偿性释放对收入或有积极带动；成本环境改善叠加激励费用减少，公司业绩弹性可观。中长期看，轻商制冷产业成长前景良好，智能化带来新看点；作为细分赛道龙头，公司综合竞争优势较为突出，客户覆盖及智能化布局上领先明显，兼具成长性和确定性。预计2022及2023年归母净利润分别3.43及4.35亿元，对应当前股价PE分别为23.24及18.32倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、下游需求大幅低预期；
　　2、原材料价格上涨。