华泰证券-瀚蓝环境-600323-固废净利大增，能源仍有盈利压力-221028

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　　3Q22归母净利同比+5.5%，固废净利同比+21%，能源小幅盈利瀚蓝环境1-3Q22实现营收96.1亿元，同比+35%，归母净利8.7亿元，同比-6.6%；对应3Q22营收34.7亿元，同比+35%，归母净利3.2亿元，同比+5.5%。3Q22固废处理净利润同比+21%，能源业务盈利0.1亿元。新项目投产与环卫收入增加，上调固废处理22-24年收入；细分业务结构变化，调整固废处理22-24年毛利率。高气价或压制用气需求，下调能源22-24年收入；气源价未出现明确向下拐点，下调能源22-24年毛利率。下调22-24年归母净利至12.5/15.4/18.6亿（前值13.2/16.0/19.4亿元），EPS为1.53/1.88/2.28元。参考22年可比PE均值16x，给予22年16xPE，目标价24.48元（前值25.92元基于22年16xPE），维持买入评级。
　　固废处理3Q22净利润同比+21%，4Q有望新投产2800吨/日公司3Q22固废处理业务收入19.1亿元，同比+53%，净利润2.4亿元，同比+21%，得益于：1）垃圾焚烧新项目投产和运营效率提升；2）环卫业务收入增加；3）工程与装备收入增加。截至22年9月底公司垃圾焚烧总规模为34,250吨/日（不含参股项目），其中已投产26,050吨/日、在建/筹建/未建为4,550/650/3,000吨/日。根据公司披露的预计建成时间测算，4Q22将投产2,800吨/日，23/24年分别投产950/1,450吨/日。
　　能源业务3Q22小幅盈利，供水收入同比下滑，排水收入同比大增1）能源：3Q22天然气销量同比-1%，收入同比+18%，得益于售气提价。
　　但上游气源涨价持续，3Q22能源业务净利仅0.1亿元，同比持平、环比少0.6亿元。1-3Q22能源业务净亏0.8亿，全年能否盈亏平衡，将主要取决于气源价格波动幅度；2）供水：疫情影响导致安装工程与售水收入减少，3Q22收入同比-1%；3）排水：补充确认部分污水厂过渡期间结算收益，3Q22收入+33%。
　　估值有望修复，下调目标价可比公司22年平均16xPE（Wind一致预期）。公司当前股价对应22年13xPE，估值压制因素有望逐步消除，催化剂包括：1）垃圾焚烧产能再次增长、2）基础设施公募REITs成功发行。给予公司22年16xPE，目标价24.48元/股（前值：25.92元/股，基于22年16xPE）。
　　风险提示：垃圾焚烧项目投产进度低于预期；融资趋势发生大幅度逆转；天然气价上涨超预期。