华泰证券-中国外运-601598-短期需求承压，但中长期发展向好-221027

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　　尽管受海外需求疲软影响，三季度盈利同比保持向好
　　中国外运发布前三季度业绩：1）营业收入同比下滑17.8%至803.9亿元；2）归母净利35.4亿元，同比增长15.1%。收入下滑但盈利增长主因利润率提升。其中，第三季度归母净利12.2亿元，同比增长32.6%，环比下滑9.5%。
　　我们上调2022年净利预测12%至44.7亿元，以反映强劲的三季度业绩；但考虑全球经济仍存在较大不确定性，我们下调2023/2024净利预测18%/19%至34.5亿/36.0亿元。基于5.0x 2022E-2023EPE均值，下调H股目标价9%至2.9港币（与公司H股三年历史PE均值一致）；基于8.6x 2022E-2023EPE均值，下调A股目标价4%至4.7元（公司A股三年历史均值减0.5个标准差，估值折价主因考虑公司盈利增速放缓），维持“买入”。
　　第三季度海运和空运代理业务量环比下滑
　　受外需疲软影响，第三季度公司海运和空运代理业务量环比分别下滑23.0%和15.3%，同比表现-8.6%/+15.3%。其他代理业务方面，铁路代理、船舶代理业务量环比分别下滑16.5%/39.5%，同比增长6.5%/4.2%；库场站服务业务量环比和同比增长15.5%/7.5%。我们预计受海外经济走弱影响，四季度海运和空运货量环比或进一步下滑。
　　第三季度跨境电商物流业务量同比下滑，但环比保持增长
　　电商业务方面，第三季度公司跨境电商物流业务量环比增长25.2%，同比下滑24.3%。专业物流方面，第三季度合同物流、项目物流、化工物流、冷链物流业务量环比表现+9.0%/-46.9%/+20.9%/+37.9%，同比表现+7.5%/-4.3%/+21.1%/+2.1%。
　　短期受海外经济下行压力，中长期公司持续优化业务结构，发展向好前三季度，来自联营和合营企业的投资收益（主要为中外运敦豪贡献）共计18.0亿元，同比增长3.9%。其中第三季度6.2亿元，同比增长6.2%，环比下滑2.4%，环比下滑主因海外需求走弱影响。作为综合国际物流服务供应商，公司业务受全球宏观经济影响直接，短期需求承压。中长期看，公司持续优化业务结构，降本增效，提升利润率水平，我们对公司中长期发展持乐观态度。前三季度，公司毛利率和净利润率分别为6.3%/4.4%，同比上升2.1pct/1.3pct。
　　风险提示：1）全球经济增长低于预期；2）跨境电商业务增长低于预期；3）政策风险