长江证券-招商积余-001914-2022年三季报点评：免租干扰短期业绩，核心业务延续稳步增长-221027

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　　事件描述Table_Summary2]公司2022年前三季度实现营收91.8亿（+20.9%），归母净利润4.7亿（+23.6%），扣非归母净利润3.8亿（+10.8%）。
　　事件评论租金减免干扰短期业绩，核心业务延续稳步增长。2022Q1-3公司主业增长稳健，物管营收同比+25.0%，其中，基础物管/平台增值/专业增值服务营收分别同比+25.8%/+96.0%/+10.2%；履行社会责任落实租金减免政策，前三季度减免租金0.7亿元，引致资产管理分部营收同比-20.0%。物管主业盈利能力略有修复，2022Q1-3公司物管分部毛利率小幅提升0.6pct至10.6%，其中，基础物管/平台增值/专业增值服务毛利率分别同比+0.5/+2.1/+1.4pct至10.2%/6.9%/13.6%。业绩表现整体符合预期，前三季度实现扣非归母净利润3.8亿（+10.8%），如果剔除租金减免，公司扣非归母净利润达4.52亿元，同比+30.3%。尽管四季度租金减免仍会对业绩有一定拖累（公司预计全年减免租金总额约0.9亿元，影响归母净利约0.8亿元），但考虑公司物管主业稳步前行，盈利能力也有望继续修复，且其他业务对业绩的影响将持续弱化，公司全年业绩展望依旧稳健。
　　非住优势持续强化，增值服务快速进阶。截至2022年三季度末，公司在管规模达到3.04亿平（+41.4%），其中住宅/非住业态管理规模分别同比+20.0%/+61.8%，住宅/非住面积占比分别为41.4%/58.6%，非住优势持续强化。多方式积极拓展，2022Q1-3新签年度合同额24.3亿元（+17.0%），预计非控股股东占比仍占大头，其中“总对总”新签同比+41%，“合资合作”新签同比+94%；前三季度年合同额超1000万以上的新项目占比更是达55%。增值服务快速进阶，到家汇前三季度全平台交易额同比+35.4%，设施管理服务新中标华为、美团等头部科技公司项目，公司业绩稳健增长的同时业务结构也持续优化。
　　轻重分离有望提速，后续收并购仍值得期待。上半年深圳中航城、昆山中航、赣州九方等股权成功转让，轻重分离首单落地，其他亏损资产剥离也在持续推进。受历史因素影响，公司是业内少有的具备尾盘与投房等重资产的物企，持续亏损的尾盘及高额负债带来的财务开支对业绩形成一定拖累。随着轻重分离的接连落地，公司业绩拖累因素有望逐步缓解，且回笼大量现金也可用于未来收并购。2021年末至今公司已落地上航物业、南航物业、深圳汇勤、新中物业等四单收并购事项，当前均已完成财务并表，在实现业态补充的同时，公司规模和业绩也稳步提升，且在行业格局重塑背景下，后续收并购仍值得期待。
　　物管主业发展稳健，期待利润率边际改善。开发行业竞争格局的重塑有利于稳健型物企，短期免租不改稳健增长预期，内生外拓双轮驱动下，物管主业有望稳步发展；非住业态优势持续强化，增值服务快速进阶，央企物管龙头盈利结构也将持续优化；轻重分离有望加速，后续收并购仍值得期待，物管利润率修复则为更大隐性期权。预计公司2022-2024年归母净利为6.4/8.5/10.7亿元，对应估值为23.4/17.7/14.1X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、公司物管利润率修复进度不及预期；2、轻重分离进度不及预期，租金减免、尾盘等对公司业绩形成持续拖累。