山西证券-中国平安-601318-1~3Q22NBV同比下降26.6%，NBVM企稳成亮点-221026

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　　事件描述1-3Q22营收8702亿元、同比-3.8%，归母营运利润1232亿元、同比+3.8%，归母净利润764.63亿元、同比-6.3%。Q322营收2581亿元、同比-4.0%，归母净利润161.9亿元、同比-31.5%。1-3Q22营运利润占比：寿险及健康险69.0%、产险8.4%、银行17.2%、其他5.3%；营运利润增速：寿险及健康险+17.0%、产险-21.3%、银行+25.8%、其他-58.7%（其他业务包含证券、信托、科技及合并抵消等）。
　　事件点评寿险：NBVM企稳，接下来改革重点在于稳人力、稳规模。1-3Q22寿险及健康险NBV 258.48亿元、同比-26.6%，FYP 1000亿元、同比-12.9%，NBVM25.8%、同比-4.9pct、但较上半年+0.1pct，我们认为NBVM企稳显示公司销售产品结构较为稳定并且市场接受度较高。Q322末代理人48.82万人，同比-18.7%、环比-6.0%，人力流失压力仍然较大，FYP下降更多由人力流失导致。银保方面，看好寿险和平安银行深化融合。三季度推出的银保新产品“御享年年”增额寿销售态势良好，我们认为其有助于公司稳住保费规模。
　　产险：1-3Q22产险原保费收入2220亿元、同比+11.4%。综合成本率97.9%、同比+0.6pct，主因疫情影响，保证保险赔付支出同比上升。
　　保险资金投资：净投资收益率4.2%、同比持平，总投资收益率2.7%、同比-1pct，总投资收益率受资本市场波动影响明显。Q322末保险投资资金4.29万亿元、较年初+9.6%，其中不动产投资2065亿元、占比4.8%，包括物权1156亿元、股权471亿元、债权437亿元，不动产占比低且质量良好。
　　其他业务：银行1-3Q22归母净利润同比+25.8%、不良率较年初+0.01pct；证券1-3Q22净利润同比+19.2%，预计将优于大部分上市券商；信托受托资管规模同比+27.9%，且主动管理转型成效明显。
　　投资建议预计公司2022-24E归母净利润960.8、1108.6和1256.3亿元，同比-5.45%、+15.39%、+13.32%。公司当前股价对应2022EP/EV 0.45x，处近5年以来绝对低位。考虑到公司坚定推荐渠道&产品改革，且目前产品结构好转、代理人虽规模流失但质量提升，我们认为公司业绩或将渐入佳境，给予公司“买入-A”评级。
　　风险提示代理人流失、资本市场波动加剧、产品销售不及预期、长端利率下行等。