中信证券-裕同科技-002831-2022年三季报点评：盈利弹性持续释放，消费电子超预期增长-221027

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　　2022Q3公司收入/净利润同比+22%/+64%，业绩亮眼。消费电子疲软背景下公司凭借品质及交付能力持续获取供应份额，带动消费电子业务超预期增长，单Q3收入占比达73%，环保纸塑继续维持高增。利润端，在智能工厂降本增效及严格的费用管控下公司盈利能力加速释放，持续兑现盈利拐点确认后的逐步修复逻辑。重点推荐，维持“买入”评级。
　　▍Q3收入/净利润同比+22%/+64%，业绩超出市场预期。公司公布2022年三季报，报告期内实现营业收入120.4亿元，同比+19.7%；实现归属净利润10.2亿元，同比+52.7%，对应归属净利率8.5%，同比+1.8pcts。其中Q3实现营业收入48.9亿元，同比+22.0%；归属净利润5.4亿元，同比+63.9%，为公司上市以来单季度利润最高值，对应归属净利率11.1%，同比+2.8pcts。公司收入利润表现亮眼，业绩超预期。
　　▍消费电子超预期增长，竞争优势凸显助份额提升。分业务看：1）消费电子行业景气度平淡的大背景下，公司的消费电子业务实现超预期增长，2022Q3收入同比+41.4%%至35亿元，消费电子收入占比同比+12pcts至73%。我们判断主要系公司智能工厂在品质和交付方面竞争优势凸显，带动公司对核心客户的供应份额提升。2）烟包/酒包业务2022Q3收入同比分别-5.2%/-40.5%至2.2/2.5亿元。酒包业务明显下滑主要受四川疫情封控及限电影响下游客户生产节奏及客户终端去库存影响。烟包业务基本持平，结合公司近期接连中标多地中烟招标名单，我们预计烟包业务收入明年有望实现较快增速。3）环保包装2022Q3收入同比+80.4%至3.7亿元，收入占比同比+3pcts至8%。当前环保包装海外客户占比约90%，国内仍处培育期，成长空间广阔，预计有望继续维持高增速。
　　4）化妆品包装收入同比+8.5%至0.8亿元。其他收入同比下滑39.7%主要受线上教育及电子烟在政策影响下业务缩减的影响。整体来看，公司在大消费行业多点布局，下游空间广阔，智能工厂陆续投产，核心优势突出，有望支撑公司在核心客户及新开拓领域中持续提升市场份额。
　　▍盈利弹性加速释放，仍具提升空间。2022Q3公司毛利率/净利率分别为25.4%/11.1%，同比+2.4/+2.8pcts，环比+4.0/+4.4pcts，盈利能力呈现加速改善趋势。我们判断毛利率的提升主要受益于智能工厂的陆续投产，以及人民币贬值带来的变相提价效应。考虑到消费整体疲软的大背景下公司产能利用率相对不足，我们判断伴随公司业务体量持续增长，规模效应下毛利率有望进一步提升。费用端，公司持续加强费用管控，2022Q3公司销售/管理/研发费用率分别为2.8%/4.6%/4.1%，同比-0.5/-0.8/+0.9pct。Q3美元升值为公司带来汇兑收益约7000万元，剔除汇兑的正向影响后净利率仍实现约10%的净利润率。公司降本增效成果显著，费用率持续优化助力盈利弹性进一步释放。
　　▍风险因素：公司产能建设进度不达预期；公司新客户拓展不及预期；原材料价格大幅上涨；大客户压低公司产品销售单价；汇率大幅波动。
　　▍投资建议：我们维持公司2022-2024年收入预测为177.50/210.85/245.95亿元，同比+19.5%/+18.8%/+16.6%；鉴于公司2022Q3智能工厂降本增效及费用强管控能力，我们上调归属净利润预测至15.41/19.11/23.42亿元（原预测：
　　14.69/18.27/21.68亿元），同比+51.5%/+24.0%/+22.5%；对应2022-2024年EPS预测为1.66/2.05/2.52元（原预测：1.58/1.96/2.33元）。考虑到公司中长期盈利弹性的持续释放，参考公司历史估值中枢，给予2023年约20倍PE，对应目标价上调至41元（原：39元），维持“买入”评级。