东吴证券-中国平安-601318-2022年三季报点评：疫情散发拖累资负两端，关注开门红预期催化-221027

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　　事件：公司披露2022年三季报，实现归母营运利润（OPAT）1,232.88亿元，同比+3.8%（对应3Q22单季同比+2.8%）；实现归母净利润764.63亿元，同比-6.3%（对应3Q22单季同比-31.5%）。净利润与OPAT差异系短期投资波动（-341.61亿元）和折现率变动（-113.25亿元，会计估计变更拖累税前利润176.74亿元）。寿险、财险、银行、资管、科技分部营运利润同比增速为17.0%、-21.3%、25.8%、-53%和-23.9%，占比为60.7%、7.3%、25.7%、4.8%和4.5%。业绩表现符合较低市场预期。
　　寿险新业务价值（NBV）降幅略有收窄，疫情散发拖累价值复苏进程。前三季度公司实现NBV同比下降26.6%（可比口径同比降幅18.9%，系2021年末调整更为谨慎的精算假设），归因来看NBV-FYP同比下降11.9%，NBVMargin同比下降4.9个pct.至25.80%，可比口径下前三季度单季NBV降幅分别为25.0%、10.0%和14.3%，3Q22单季扩大系受疫情散发冲击，新单降幅扩大所致。公司坚定推动代理人队伍高质量转型，持续深化与平安银行的合作，积极探索小区网格化及下沉渠道。期末个险队伍环比中期仅下滑6%至48.8万人，新增人力中优+占比同比提升10.3个pct.，增额同比翻番，数字化营业部改革年底面向全国营业部改革推广。当前存量队伍质态提升延续，储蓄型业务和资深代理人逐步成为新单和价值的重要贡献，关注在低利率环境下2023年开门红潜在超预期催化。
　　保证保险业务赔付率上升拖累综合成本率，投资收益拖累产险营运利润。平安产险实现原保费2,220.24亿元，同比增长11.4%，其中车险和非车增速分别为7.5%和19.5%。前三季度综合成本率为97.9%，同比上升0.6个pct.，财险营运利润下滑21.3%（1H22：-22.3%），主要系权益市场大幅波动拖累投资收益以及受疫情拖累保证保险业务赔款支出同比上升。考虑到当前车辆出行率处于低位叠加4Q21同期利润基数较低，我们预计公司财险营运利润2022年全年降幅有望收窄至-15%。
　　权益市场大幅波动拖累投资收益率水平，净资产环比中报出现下降。2022年前三季度，公司年化净/总投资收益率为4.2%/2.7%，同期为4.2%/3.7%。不动产投资余额为2,065.07亿元，在总投资资产中占比4.8%（1H22:5.2%）。期末公司归母净资产较年初增长3.2%，但环比中报下降1.2%，主要受资本市场大幅波动拖累。
　　盈利预测与投资评级：权益市场大幅波动拖累，我们下调盈利预测，但营运利润增速依旧彰显韧性，开门红节奏仍是当前股价核心催化因素。
　　我们预计2022-2024年归母营运利润1529、1575和1704亿元（前值为1669、1633和1750亿元），我们预计OPAT同比增速3.4%、3.0%和8.2%（前值为6.9%、1.6%和7.8%）。截止10月26日股价对应2022-2024年P/EV仅为0.47、0.43和0.40倍，严重低于内含价值，维持“买入”评级。
　　风险提示：寿险改革成效低于预期，疫情和地产风险持续压制公司估值。