中信证券-视源股份-002841-2022年三季报点评：教育、会议业务进入修复通道，贴息贷款政策催化业绩提速-221027

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　　公司教育/会议业务逐步修复，白电板卡及新部件产品延续高增长趋势，受益于专项贴息贷款政策支持，高职教业务收入增长可期。考虑到国内局部疫情扰动仍然持续，以及通胀因素对海外业务的影响，下调公司2022-2024年EPS预测至3.00/3.72/4.38元，（原预测为3.44/4.26/5.02元），参考行业可比公司2023年估值水平（鸿合科技18倍PE，三安光电27倍PE，国新文化23倍PE；Wind一致预期），给予公司2023年估值23倍PE，对应目标价85元，维持“买入”评级。
　　▍1-3Q22收入实现单位数增长，利润同比增长30%。1）收入及利润：1-3Q22公司实现收入160.47亿元/+5.01%，归母净利润15.93亿元/+30.34%，扣非净利润14.15亿元/+34.71%。单季度来看，2022Q3公司实现收入70.67亿元/-3.45%，归母净利润9.16亿元/+15.67%，扣非净利润8.56亿元/+16.79%。2）成本及费用：1-3Q22公司毛利率为27.84%/+2.64pcts，其中Q3公司毛利率为28.59%/+2.59pcts，受益于核心原材料液晶面板价格持续下跌，产品毛利率提高。1-3Q22销售/管理/研发费用10.51/7.30/9.61亿元，同比+7.25%/+9.51%/+19.45%。销售/管理/研发费用率为6.55%/4.55%/5.99%，同比+0.14/+0.19/+0.72pct，销售及管理费用率保持稳定，研发费用率增加系公司加大研发人才引进、增加新技术和新产品研发投入、以及期权激励费用增加所致。
　　▍板卡业务：黑电板卡产品结构优化，白电板卡及新部件产品延续高增长趋势。
　　受益于4K与智能电视板卡占比持续提升，我们预计全年液晶显示主控板卡业务实现双位数增长。生活电器业务继续深耕变频控制和家电智能交互，导入周期较长但已逐步进入放量阶段，部件新产品方向如IoT模组、投影板卡亦处于低基数、高增长阶段，我们预计Q4上述业务将延续高增长趋势。
　　▍整机业务：国内教育/会议业务逐渐修复，海外业务积极拓展头部商显客户。2022年上半年公司教育及会议业务受疫情影响减速较多，下半年起，随教育招投标、企业项目逐步回归正常节奏，公司国内教育/会议业务逐渐修复，其中录播及网课学习机收入增速快于交互智能平板，考虑到修复周期较长，我们预计教育/会议业务全年仍略有下降；海外市场方面，公司继续提高在已有客户的占比，并积极拓展全球头部商显客户，考虑到欧美地区通胀对客户订单的影响，我们预计全年海外业务收入增速约30%。
　　▍专项贴息贷款重点支持教育信息化，高职教业务有望得到催化。9月召开的国务院常委会的会议上，确定专项再贷款与财政贴息配套支持部分领域设备更新改造，教育信息化为重点支持领域。公司凭借教育场景软硬件优势，已布局包括交互智能平板、智慧黑板、录播、云屏、班牌以及多媒体显示系统、录播管理系统、教学质量管理系统等多元化产品解决方案，围绕数字教室、小组研讨教室、阶梯教室、实训实验室、共享学习空间等高职教学习场景，打造多元化教育智联空间，与本次专项贷款支持领域较为吻合。公司已组织团队密切更进各地学校项目申报，考虑到本次贴息贷款窗口期较短，十月以来各地高校专项贷款需求较为活跃，公司高职教业务有望充分受益本轮教育新基建。
　　▍风险因素：局部疫情反复带来的订单量下降；主要原材料价格大幅上涨；下游客户所处行业市场波动；行业竞争日益激烈；公司新业务拓展不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司教育/会议业务逐步修复，白电板卡及新部件产品延续高增长趋势，受益于专项贴息贷款政策支持，高职教业务收入增长可期。考虑到国内局部疫情反复的扰动仍然持续，以及通胀因素对海外业务的影响，下调公司2022-2024年EPS预测至3.00/3.72/4.38元，（原预测为3.44/4.26/5.02元），参考行业可比公司2023年估值水平（鸿合科技18倍PE，三安光电Wind 27倍PE，国新文化23倍PE；均为Wind一致预期），给予公司2023年估值23倍PE，对应目标价85元，维持“买入”评级。