山西证券-海天味业-603288-需求疲软营收承压，期待盈利能力改善-221026

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　　事件描述事件：公司发布2022年三季报，22Q1-3实现营业收入190.94亿元，同比增长6.11%，归母净利润46.67亿元，同比减少0.86%。其中22Q3实现营业收入55.62亿元，同比减少1.77%，归母净利润12.74亿元，同比减少5.99%。
　　事件点评
　　需求疲软背景下，22Q3营收相对承压。22Q1-3/22Q3公司营收分别为190.94/55.62亿元，同比+6.11%/-1.77%。1）分品类看，酱油/调味酱/蚝油/其他调味品22Q1-3同比分别+2.2%/-1.5%/+0.6%/+31.5%，22Q3同比分别-8.1%/+4.4%/-5.6%/+16.2%。今年以来公司通过加大C端投入，发力食醋、料酒等潜力品类助力营收增长。2）分区域看，22Q1-3东部/南部/中部/北部/西部地区营收同比分别+1.5%/+8.4%/+1.9%/+6.5%/+2.6%，22Q3同比分别-7.6%/-6.7%/+0.7%/-4.8%/+0.5%。2022Q1-3经销商数量为7153家，环比上半年略增，基本保持稳定。根据渠道调研反馈，第三季度整体需求偏弱，7-8月份由于前期库存压力较大，增长相对乏力，9月在双节备货带动下，动销逐步回暖。目前库存水平2.5-3个月左右。伴随疫情趋缓，外出就餐频次增加，餐饮产业需求有望释放，公司是调味品B端龙头，有望率先受益。
　　成本压力犹在，22Q3毛利率继续承压。22Q1-3公司毛利率为36.24%，同比-2.63ptc；销售/管理/财务费用率分别为5.31%/1.70%/-2.43%，同比-0.55/+0.12/-0.16ptc；净利率为24.44%，同比-1.72ptc。22Q3公司毛利率为35.29%，同比-2.62ptc，环比+0.42pct；销售/管理/财务费用率分别为5.87%/2.25%/-2.61%，同比-0.84/+0.46/-0.11ptc，净利率为22.90%，同比-1.03ptc。
　　三季度毛利率方面由于原材料成本压力犹在，继续承压。当前受外部环境影响，大豆、小麦等成本依然维持高位，玻璃、纸箱等包材价格压力逐步趋缓，建议积极跟踪后续成本变动及拐点出现后的业绩弹性。费用投入方面，预计公司还将通过内部挖潜、新品扩张等手段一定程度上对冲成本上行及同业竞争压力，助力其盈利能力保持相对稳定。
　　投资建议短期看公司基本面有所承压，期待疫情精准防控之后餐饮改善带来的B端修复机会，中长期我们看好公司作为行业龙头的稳健增长。基于三季报，我们调整公司盈利预测：2022-2024年营业收入分别为264.59/300.99/340.85亿元，同比增长5.8%/13.8%/13.2%。归母净利润66.94/80.00/93.41亿元，同比增长0.3%/19.5%/16.8%。对应EPS1.44/1.73/2.02元，当前股价对应PE分别为54/45/39倍，维持“增持-A”投资评级。
　　风险提示局部地区疫情反复；行业竞争加剧；原材料成本快速上升；新品推广不及预期；食品安全问题等。