华泰证券-南山铝业-600219-降本和提升产品附加值并驾齐驱-221027

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　　22Q1-Q3归母净利润同比+13.07%，维持“增持”评级公司22Q1-Q3营收265.28亿元（yoy+30.14%），归母净利润28.49亿元（yoy+13.07%）；其中22Q3归母净利为10.23亿元（yoy+1.0%、qoq-7.3%）。我们维持公司盈利预期，预计22-24年公司EPS为0.31/0.25/0.38元，可比公司PE（2022E）均值为9.4 X，考虑公司作为汽车用铝板材加工头部企业之一，给予公司22年11倍PE估值，对应目标价3.41元（前值3.88元），维持“增持”评级。
　　公司22Q3毛利率环比有所下滑，或主因铝价下跌据公司三季报，22Q1-Q3整体毛利率为20.2%（yoy-5.66pct），其中22Q3毛利率为18.7%（yoy-7.2pct，qoq-2.9pct）。费用方面，22Q3期间费用率为6.7%（yoy-4.2pct，qoq-0.8pct），其中销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为0.83%、2.4%、4.6%和-1.2%。公司22Q3销售净利率为12.8%（yoy-0.7pct，qoq-1.1pct）。公司22Q3业绩环比略降，我们认为主要是因为铝价下跌所致，上期所Q3铝均价约1.82万，相较Q2下降2389.1元；而费用的减少和汇兑收益一定程度上冲抵了铝价下滑带来的负面影响。我们预期公司加工业务持稳。
　　公司积极布局汽车用铝板和锂电铝箔等高端产品自年初以来，市场对于汽车铝板的需求旺盛，公司作为国内汽车板龙头企业，是国际某知名新能源车主机厂、蔚来、广汽新能源、北汽新能源、宝马、奥迪、戴姆勒、通用、日产、现代、沃尔沃、福特、捷豹路虎、RIVIAN等车企主要供应商，订单量稳步提升，产品销量较上年同期均实现突破式增长，进一步提高了以汽车板为代表的高附加值产品比重，助力业绩增长。此外，公司重点推进10-12μ高端锂电铝箔研发与认证工作，巩固与宁德时代、比亚迪、国轩高科、亿纬锂能、欣旺达等国内龙头电池企业的合作。据半年报，截至22H1，公司高端产品毛利约占公司铝产品总毛利的21%。
　　公司坚持一体化战略，重点产品产能和产出将稳步提升
　　公司产业链布局完整，涵盖了电解铝、氧化铝、铝板带材和型材加工，下游领域包括了汽车板、包装用铝箔、锂电铝箔、航空板、建筑型材等。针对氧化铝环节，公司印尼200万吨氧化铝项目于22年10月全部投产；而需求旺盛的汽车用铝板，公司已拥有汽车板在产产能20万吨，在建产能20万吨。而航空板方面，客户已覆盖波音、空客、罗罗、中商飞等全球主流航企，未来将致力于持续提升产能利用率。
　　风险提示：下游需求不及预期，或导致加工费和产出双杀；氧化铝或铝价大幅下跌；电力等成本上升。