华安证券-水羊股份-300740-短期利润承压，收购伊菲丹完善品牌矩阵-221026

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　　主要观点：
　　事件
　　公司发布三季度报告，前三季度实现营收33.43亿元（+0.91%），归母净利润为1.19亿元（-18.88%），基本每股收益0.31元。Q3单季度营收为11.41亿元（-4.38%），归母净利润为0.36亿元（-37.37%）。
　　品牌升级和原料研发投入增加，短期利润承压
　　1、公司毛利率为55.21%（+0.46pct），可能是因为公司品牌升级后产品价格带上行。2、费用端，销售费用率为43.52%（+1.46pct），主要是由于公司进行品牌升级，加大品牌营销力度；管理费用率为4.61%（-0.44pct），公司控费能力提升；研发费用率2.15%（+0.70pct），公司加大基础研究和原料开发，持续对超小分子量透明质酸进行深入研究，今年9月成功发布Super 800HA（800Da透明质酸）和Anti-time400HA（400Da透明质酸）两款全球最小分子透明质酸原料。3、公司净利率为3.53%（-0.86pct），主要是受销售和研发费用率提升影响。
　　大水滴品牌升级后快速起量，收购伊菲丹进军高端护肤市场公司对大水滴进行品牌升级，明星单品3点祛痘精华、潜力单品22:00面膜等发展态势较好。根据魔镜数据，1-9月大水滴天猫平台GMV超1亿元，同比增长超1000%。公司7月公告收购高端抗衰品牌伊菲丹。
　　该品牌明星产品超级面膜单品价格超1000元，与现有品牌形成较好的协同作用，补足公司高端产品矩阵。根据公司公告，2021年伊菲丹实现营收约1973万欧元，净利润549万欧元，净利率约为28%，期待公司高端护肤市场的增长。
　　投资建议
　　护肤市场长期高景气趋势不改，而代运营是国际品牌进入国内市场的重要途径。公司已经逐渐形成自主品牌+代理双轮驱动的业务格局，业绩重回增长快车道。低估值收购伊菲丹后，产品矩阵进一步完善，高端市场布局有望带来业绩的又一增长点。我们预计公司2022~2024年EPS分别为0.86/1.29/1.78，对应PE为14/10/7。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　收购品牌整合进展不及预期；品牌增长不及预期；行业竞争加剧等。