国金证券-华正新材-603186-利润受挤压，静待指标反转-221026

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　　业绩简评
　　 2022年10月25日，公司公告称2022年前三季度实现营收23.78亿元，同比-11.23%；实现归母净利润0.61亿元，同比-72.06%；实现扣非归母净利润0.47亿元，同比-70.25%。22Q3实现营收7.80亿元，同比-19.58%，环比2.42%；实现归母净利润-0.09亿元，同比-109.16%，环比-122.65%；实现扣非归母净利润-0.09亿元，同比-120.64%，环比-129.04%。
　　经营分析
　　需求边际弱化，利润受上下游挤压。公司三季度利润出现亏损主要源于毛利率大幅下降，公司22Q3单季度毛利率11.23%，同比下滑4.81pct，环比下滑4.16pct，毛利率水平恶化至上市以来最差水平。究其原因，主要在于需求边际恶化后公司为了保证产能稼动率而进行较为激进的降价策略，单价降幅大于上游原材料单价降幅最终造成毛利率大幅下滑的结果，可以说在当前需求下行的艰难时刻，覆铜板环节利润受到上下游双重挤压。
　　行业加速出清有利于龙头厂商，静待指标反转。从历史上看，行业整体周期下行期间一般会维持6~12个月，该轮下行周期从21Q3至22Q3已经运行12个月，当前应当高度关注龙头厂商反转机会，其反转逻辑在于：1）上游原材料标准化程度更高、需求恶化程度也就更高，这会使得某一个时点出现上游降价幅度大于覆铜板降价幅度，则覆铜板厂商将迎来单张毛利反转；2）行业整体承压会使得更小规模的竞争者被市场出清，加速行业反转的到来，而龙头厂商将更有机会率先反转，基于此，我们认为要抓住公司拐点机会，应当静待公司毛利率指标反转，预计22Q4有望出现指标改善。
　　高端CCL持续突破，加码铝塑膜打开空间。虽然公司当前在下行周期中承压严重，但从稳定的费用率可以看到公司仍然在坚持高端产品研发，其中高频材料已经在大客户实现批量供应，IC载板研发持续进行。除了覆铜板之外，公司“年产3600万平方米锂电池封装用高性能铝塑膜项目”已经在今年8月投产，有望打开成长空间。
　　投资建议
　　基于市场需求恶化程度超出预期导致前期所估盈利能力偏高，我们下调公司2022~2024年归母净利预测为0.70（下调70%）/1.32（下调63%）/2.69亿元，对应PE估值为43X/23X/11X，对应EPS为0.49/0.93/1.89元/股，继续维持“买入”评级。
　　风险提示
　　需求不及预期；产品价格下滑；产能投产不及预期；竞争加剧。