西部证券-桃李面包-603866-2022年三季报点评：成本端原料价格高位运行，公司业绩阶段性承压-221026

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　　事件：公司发布22年三季报，22年前三季度实现营收50.28亿元，同比增长7.81%；实现归母净利润4.90亿元，同比下降13.80%；实现扣非净利润4.87亿元，同比下降7.29%。其中，22Q3实现营收18.22亿元，同比增长5.67%；实现归母净利润1.32亿元，同比下降33.88%；公司收入端基本符合市场预期，利润端低于市场预期。
　　疫情叠加高温限电影响产品动销，不同地区表现出现分化：22Q3面对疫情反复及高温限电等因素，收入端增速略有放缓。从产品角度来看，前三季度面包品类实现收入48.50亿元（+7.40%），其中单Q3季度实现收入16.71亿元（+5.13%），主要系部分地区动销略显疲软；从地区角度来看，各地区表现有所分化。22Q3东北/华北/华东/西南/西北/华南/华中分别实现收入8.83亿元（+3.09%）/4.05亿元（+5.64%）/5.36亿元（+33.56%）/1.90亿元（-1.36%）/1.06亿元（+2.62%）/1.42亿元（+6.08%）/0.52亿元（+10.74%）。华东地区依托于产能释放积极拓展渠道，延续Q2期间的高增长。前三季度公司净增加91家经销商至948家，其中华东地区贡献46家。
　　成本端原料价格持续上涨，利润阶段性承压：公司前三季度实现毛利率23.90%（-2.34pct）；22Q3实现毛利率21.74%（-3.95pct），主要系油脂、面粉等原材料持续高位运行叠加运费上涨；费用率控制稳定，22Q3期间费用率10.44%（-0.03pct），其中销售/管理/研发/财务费用率为8.11%/1.79%/0.43%/0.11%，同比-0.32pct/+0.22pct/+0.05pct/+0.02pct；报告期内实现净利率9.74%（-2.45pct），22Q3实现净利率7.26%（-4.29pct），盈利能力有所下滑。
　　盈利预测：考虑到疫情反复以及成本原料价格持续高位运行，我们下调公司22-24年归母净利润分别至6.91亿元/8.45亿元/10.01亿元，对应EPS分别为0.52元/0.63元/0.75元，动态PE为23.1x/18.9x/15.9x，维持“买入”评级。
　　风险提示：原料价格上涨；区域拓展不及预期；疫情反复；食品安全问题