申万宏源-注册制新股纵览：有研硅，国内半导体硅片行业领先企业-221026

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　　本期投资提示：
　　AHP得分——剔除流动性溢价因素后，有研硅2.73分，位于总分的43.2%分位。考虑流动性溢价因素后，我们测算有研硅AHP得分为2.95分，位于科创体系AHP模型总分的46.9%分位，位于上游偏下水平。剔除流动性溢价因素后，我们测算有研硅AHP得分为2.73分，位于科创体系AHP模型总分的43.2%分位，位于中游偏上水平。假设以65%入围率计，中性预期情形下，有研硅网下A、B、C三类配售对象的配售比例分别是：0.0481%、0.0376%、0.0299%。
　　半导体硅片核心技术雄厚，打破进口依赖局面。有研硅长期承担国家半导体材料领域的重大科技攻关任务，突破了半导体硅片制造领域的关键核心技术，在国内率先实现了6英寸、8英寸硅片的研制及产业化，使得相关产品基本依赖进口的局面得到缓解。同时，公司解决了半导体单晶缺陷、体铁浓度、硅片表面金属污染、硅片表面平整度等控制难题。此外，公司以参股山东有研艾斯的方式布局12英寸硅片业务。目前，公司硅材料产业化关键技术处于国内领先水平。此外，公司也是国内最早开展刻蚀设备用硅材料开发及产业化的单位，技术水平已达到国际先进水平。
　　产品广销全球多个国家地区，积累大量优质客户资源。公司产品销往美国、日本、韩国、中国台湾地区等多个国家或地区，获得了国内外主流半导体企业客户的认可。其中，公司8英寸及以下硅片已获得士兰微、华润微、华微电子、中芯国际等下游客户的认证通过，2021年国际市场占有率约为0.65%；国内市场占有率约为1.38%；刻蚀设备用硅材料已经获得日本CoorsTek、韩国Hana等集成电路用刻蚀设备制造企业的认证通过，2021年国际市场占有率约为16%。此外，2016年至2020年，公司连续五年被中国半导体行业协会评为“中国半导体材料十强企业”。
　　半导体硅材料国产化率有望提升，募投扩产助力扩大份额。根据SEMI数据，2015年-2021年中国半导体硅材料市场规模复合增长率达到16.2%。然而，中国90%左右的硅片市场份额仍由日本信越化学等国际巨头占据，国产化率水平仍旧较低。近年来，中国政府颁布了一系列政策支持半导体行业发展，“十四五”规划亦明确将培育集成电路产业体系、大力推进先进半导体等新兴前沿领域创新和产业化作为近期发展重点。在中国半导体行业高速增长、国际半导体产能向大陆转移和国家政策大力支持的多重利好下，公司预计将迎来广阔的发展空间。同时，募投项目也将有助于公司巩固并扩大市场份额，进一步推动半导体硅片国产化水平的提升。
　　业绩体量较小，增速低于可比均值，研发投入占比逐年提升。公司2019-2021年营收、归母净利润与可比公司相比处于中等水平，二者复合增长率低于可比均值。公司毛利率波动较大且低于可比均值，主要系公司产品结构存在变化以及各类产品毛利率自身也存在波动所致，研发支出占营收比重逐年上升且高于可比。
　　风险提示：有研硅需警惕8英寸及以下硅片市场占比存在下降、市场竞争加剧、业绩波动、客户集中度较高等风险