山西证券-上海家化-600315-Q3业绩改善明显，六神带动个护品类增长-221026

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　　事件描述公司发布2022年三季度报告，前三季度公司实现营收53.5亿元/-8.2%，归母净利润3.1亿元/-25.5%；其中单Q3实现营收16.4亿元/+1.2%，归母净利润1.6亿元/+15.6%。
　　事件点评
　　单Q3呈现恢复性增长，业绩明显改善。营收方面，前三季度公司营收同比-8%，主要受到Q2疫情影响下工厂停工、仓库封闭物流受限、线下零售终端闭店等多重不利情况，不过单Q3同比+1.2%，实现恢复性增长，国内业务同比+4%；业绩方面，前三季度公司归母净利润同比-26%，其中Q2受到成本上涨和投资收益下降等因素影响呈现亏损，但Q3实现+15.6%的盈利明显改善，公司通过费用管控，消化了非经常损益和联营公司投资收益下降带来的压力，经营质量持续提升。
　　个护品类销售和占比同增，六神增长超30%。分品类看，前三季度公司护肤/个护家清/母婴类营收分别为12.6/24.0/14.8亿元，同比分别-28.8%/+7.9%/-4.2%，个护家清品类实现增长，且占比+19.2pct。分品牌看，六神增长超30%，表现亮眼，带动个护品类增长。沐浴露品类在全季化上做出突破，通过创新营销和核心单品的畅销，1-9月六神沐浴露整体在天猫旗舰店同比增长近40%；家安实现高个位数增长，全面进入高增长的细分护理领域，品类份额实现100%提升，消化特渠压力；佰草集在京东平台快速拓展，实现同比+57%，在抖音平台实现超过+1000%，带动品牌在电商渠道实现正增长；玉泽复购率进一步提升，高夫在抖音男士护肤板块的市场份额攀升至第三位，美加净持续拓展双线渠道带动品牌实现增长，启初与专业权威KOL深度合作持续推新，成为拼多多宝宝护肤品类TOP2品牌。线下新零售赋能增长，线上多平台布局销售回升。分渠道看，线下渠道整体销售收入同比增长超7%，高于线下市场整体。公司线下基础较为稳固，持续通过新零售赋能和效率优化，新零售业务线下占比超16%。在商超渠道，到家平台、社区团购快速发展，净贡献率持续提升；在百货渠道，公司优化渠道获客成本，推进私域运营管理项目，助力招新复购率；在传统CS渠道，公司聚焦资源打造品牌爆品，通过推进数字化工具，帮助经销商提升销售管理效率。线上渠道方面，剔除超头因素后公司单Q3国内电商渠道收入同比增长近9%，回升趋势明显。公司继续坚持多平台布局、达人矩阵建设、精细化运营、产品差异化等既定策略，与各大电商平台的合作不断深入。结构因素影响毛利率下降，费用管控效率较高。毛利率方面，前三季度公司实现销售毛利率58.2%/-4.6pct，其中Q3毛利率54.3%/-2pct，受到产品结构因素影响，高毛利的护肤品类降幅较大拉低毛利水平。费用率方面，前三季度期间费用率为51.0%/-5.5pct，主要受到销售/管理费率同比分别-4.8pct/-0.5pct的影响。受疫情影响，公司主动调整营销活动节奏，后置营销资源，同时工资福利类费用也同比下降，公司整体费用管控效率较高。投资建议 Q2上海疫情对公司正常经营造成影响，公司遭遇大面积停工、上下游停摆、物流受限、终端闭店等多重冲击，导致前三季度整体业绩下降，但公司Q3业绩实现恢复性增长，六神品牌表现亮眼引领个护家清品类整体增长。后续公司将在品牌端和渠道端共同发力，持续通过产品、营销创新和优化经营提升销售，线上打通多渠道提升效能，线下加大新零售推动力度，争取国内业务快速增长，力争达到下半年营收业绩双位数增长目标。预计2022-2024年EPS分别为0.86/1.07/1.28元，对应公司10月25日收盘价27.23元，2022-2024年PE分别为31.8X/25.5X/21.3X，维持“增持-A”评级。风险提示战略执行未达预期；高端外资品牌及本土新锐品牌带来市场竞争加剧风险；新冠疫情对经营产生的不确定性风险。