华福证券-芒果超媒-300413-三季报点评：会员与运营商业务稳健增长，等待广告修复-221026

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　　投资要点：标题事件：公司发布22Q3财报，22Q3公司实现营收35.24亿元（YoY-7%），归母净利润4.88亿元（YoY-8%），扣非归母净利润4.42亿元（YoY-17%）；22Q1-3，芒果实现营收102.39亿元（YoY-12%），归母净利润16.78亿元（YoY15%），扣非归母净利润15.37亿元（YoY-22%）。
　　内容排播、宏观经济下行等因素短期影响收入，但仍有结构性亮点。22年前三季度，会员业务收入YoY+8%，广告业务YoY-26%，增速低于此前预期。1）各平台内容排播下降，芒果播映相对优于行业，特别是综艺赛道：据云合数据，Q3各视频平台剧集22Q3均缩减10部左右；上新季播综艺同比缩减10部。芒果TV剧集上新16部，同比减少8部；综艺上新16部，同比增加4部。播放量来看，芒果TV上新综艺有效播放量YoY+39%,剧集有效播放量YoY-16%,但环比提升，QoQ+42%。2）会员运营精细，粘性与续费率提升。会员业务保持稳健增长，得益于创新双平台“芒果剧选”“M-CLUB”等打法，前三季度会员业务收入YoY+8%。3）受宏观逆风环境影响，广告投放预算整体下降，Q3环比提升。22H1公司广告业务同比下滑31.15%，前三季度同比下滑26.33%，降幅已有收窄，具体回暖信号仍需等待。4）运营商业务稳健增长，与第二大股东中移动合作紧密。优化付费模式，运营商省内拉新效果明显，前三季度运营商业务收入YoY+16%。
　　短期关注内容排播上线情况，长期价值依然看好。Q4重点内容包括综艺《再见爱人2》《妻子的浪漫旅行6》《我们的滚烫人生2》等综N代，剧集《天下长河》《大宋少年志2》等，有望继续拉动会员收入增长。中长期维度，芒果作为国有主流舆论阵地，「让正能量成为大流量」优势突出。
　　盈利预测：考虑到宏观经济恢复慢于预期，我们下调会员和广告收入，22-24年会员增速下调至8%/14%/13%，广告增速下调至-30%/15%/15%。预计22~24年整体实现营收145.73/166.06/187.90亿元（前次预测176.79/210.74/243.03 ）亿元，YoY-5%/14%/13%；归母净利润分别19.94/26.16/32.11（前次预测26.27/29.93/36.62）亿元，YoY-6%/31%/23%。按照SOTP法给予芒果超媒2022年631.81亿元市值，目标价33.77元，维持“持有”评级。
　　风险提示：内容上线节奏延缓；广告招商不及预期；内容行业政策变化对的公司的影响存在不确定性；电商业务拓展风险。