长江证券-天润工业-002283-三季报点评：商用车行业下滑，收入和业绩持续承压-221026

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　　事件描述
　　公司发布三季报，前三季度实现营业收入23.4亿元，同比下滑41.8%，归母净利润1.6亿元，同比下滑63.6%，单三季度实现营业收入7.7亿元，同比下滑23.0%，实现归母净利润0.3亿元，同比下滑76.8%。
　　事件评论
　　商用车行业销量继续下滑，公司收入持续承压。公司三季度实现收入7.7亿元，同比下滑23.0%，环比增长20.3%。受国五升级国六造成行业一定透支、疫情散发阻碍物流运输、房地产新开工面积持续负增长等影响，商用车行业三季度持续承压。三季度重卡销量14.3万辆，同比下滑23.3%，环比下滑3.4%，轻卡销量38.7万辆，同比下滑8.1%，环比增长2.0%，公司在2020年中重型和轻卡曲轴市场市占率分别达到60%和30%，因此受到行业下滑影响。三季度为行业淡季，公司在三季度收入环比增长20.3%，表现好于行业。
　　规模效应下降带来毛利率下降和费用率提升，盈利能力受到影响。三季度公司毛利率18.4%，同比降低5.1个百分点，环比降低3.6个百分点，主要受到规模效应减弱和原材料成本增加影响。费用率方面，三季度费用率同比整体略微增长，管理费用率环比降低1.6个百分点，公司整体费用管控较好。三季度财务费用率为-0.2%，主要因为减少银行融资以及外币汇率上升带来汇兑收益。
　　天润工业进入空气悬架赛道，凭借产品和研发竞争实力，受益于行业渗透率提升和自主零部件份额提升，有望迎来快速增长，当前产品稳步开发和推进中。消费持续升级，高端智能电动加速，以及空气悬架价格下沉，带来渗透率逐步提升，预计到2025年重卡和乘用车空气悬架市场空间为90.7亿和187.0亿元，复合增速44.3%和41.8%。格局方面，伴随供应链拆分叠加技术加速突破，软硬件解耦，主机厂有降低成本需求，自主供应商可以为整车厂提供零部件乃至系统总成方案，外资垄断局面逐步打破。2022年上半年，天润智控完成23款项目立项，20款新产品开发。
　　投资建议：主业有望触底回升，智能化驱动高端配置，公司开启第二主业。受疫情和经济周期的影响，2022年上半年商用车整体处于底部区间，有望随经济修复需求恢复，下半年同期基数较低，行业有望迎来增长。智能化加速，自主品牌增加智能化、科技化配置，空气悬架渗透率有望提升，预计到2025年重卡和乘用车空气悬架市场空间为90.7亿和187.0亿元，复合增速44.3%和41.8%。同时，外资开发资源的限制和高价格给予了自主零部件国产替代契机。天润工业依托技术合作人丰富的经验积累，具备自主控制策略、完整实验能力、关键零部件和系统提供能力，其市占率有望提升。公司主业相对稳定，空悬打开第二成长曲线，预计公司2022-2024年EPS为0.20、0.36、0.55元，对应PE为27.3X、15.1X、10.0X，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　1、受宏观经济影响，商用车需求下滑；
　　2、空气悬架渗透率不及预期。