中泰证券-天味食品-603317-收入超预期，经营延续向好趋势-221026

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　　事件：公司2022Q1-3实现收入19.09亿元，同比增长36.58%；实现归母净利润2.44元，同比增长204.76%；实现扣非后归母净利润2.16亿元，同比增长240.33%。其中2022Q3实现收入6.95亿元，同比增长82.33%；实现归母净利润0.78亿元，同比增长1629.31%；实现扣非后归母净利润0.70亿元，，同比增长3361.69%。
　　旺季备货积极，火锅调料和香肠腊肉调料增长强劲。2022Q3公司实现调味品收入6.94亿元，同比增长82.54%，考虑到2021Q3由于去库存导致低基数，今年对比2020Q3同比仍然增长14.63%。收入增长强劲，主要系疫情高温期间，公司对大单品加紧旺季备货，重点向火锅调料和香肠腊肉调料倾斜，火锅调料促销力度有所增加，香肠腊肉调料从时间上承接小龙虾单品。吸取去年经验，公司持续重视产品效期管理，目前渠道库存处于旺季备货的正常水平。分品类看，2022Q3火锅底料、中式菜品调料、香肠腊肉调料分别实现收入3.18、2.31、1.32亿元，同比分别增长107.65%、38.49%、125.95%，火锅调料收入对比2020Q3下降8.37%，中式菜品调料收入基本恢复至2020Q3水平，香肠腊肉调料提前进行了旺季备货。分渠道看，2022Q3经销商、定制餐调、电商分别实现收入5.59、0.76、0.47亿元，同比分别增长89.15%、38.42%、86.26%，对比2020Q3分别增长10.45%、24.62%、76.13%。分地区看，2022Q3西南、华中、华东、西北、华北、东北、华南分别实现收入1.81、1.27、1.82、0.45、0.79、0.35、0.39亿元，考虑到2021Q3低基数，对比2020Q3分别增长31.66%、-4.72%、25.92%、12.68%、17.29%、-14.04%、5.04%，西南和华东作为基本盘实现了快速增长。展望Q4，由于Q3提前进行了部分旺季备货，并考虑到前三季度收入增长强劲完成全年目标压力较小，预计Q4收入平稳增长。
　　毛利率环比承压，销售费用精细化投入。2022Q3公司毛利率环比下降1.84个pct至32.67%，主要系：（1）考虑到火锅调料等旺季备货，Q3搭赠力度环比上升；（2）低价库存原材料用完，Q3成本环比上升。公司延续费用精准投入策略，2022Q3销售费用率环比下降5.38个pct至12.64%，预计Q4和明年将有所增长以实现拓张。综合来看，公司2022Q3销售净利率为11.22%，环比基本持平。
　　盈利预测：公司经历2021年的调整后，今年恢复了良性发展，低基数下实现高速增长。行业进入洗牌阶段，公司作为龙头有望充分受益，经营拐点持续验证。考虑到公司三季报收入超预期，但后续成本仍有压力且费用投入边际增加，我们调整盈利预测，预计公司2022-2024年收入分别为25.46、30.17、35.15亿元，归母净利润分别为3.20、4.28、5.27亿元（前值为3.23、4.45、5.49亿元），EPS分别为0.42、0.56、0.69元，对应PE为61倍、45倍、37倍，维持“买入”评级。
　　风险提示事件：全球疫情反复及全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动