方正证券-红日药业-300026-国省标数量不足影响配方颗粒放量，静候行业迎来经营拐点-221025

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　　事件：公司发布2022年三季报，2022Q3公司实现营业收入49亿元(yoy-11%)；实现归母净利润4.7亿元(yoy-26%)，扣非归母净利润4.1亿元（yoy-34%）。其中，Q3单季公司实现营收15.89亿元（yoy-21%），归母净利润为1.18亿元（yoy-41%），扣非归母净利润为0.99亿元（yoy-50%）。
　　点评：
　　国省标数量不足制约配方颗粒放量增长，静候行业经营拐点。
　　在营收端，2022Q3公司实现营业收入49亿元(yoy-11%)，Q3营收同比出现下滑主要系：①受限于国标&省标数量，配方颗粒业务未能实现放量增长，当前正式执行的配方颗粒国标数量约200个（另有69个标准处于公示阶段），而临床所需品种数约400-500个，标准数量不足导致终端放量受限。②受高值耗材集采政策影响，公司智慧供应链业务受到一定冲击。在利润端，由于费用率提升速度快于毛利率致使扣非归母净利润同比下降幅度大于营收端。2022Q3公司毛利率同比提升0.22个百分点，而销售费用率同比提升2.03个百分点，且研发费用率同比提升1.48个百分点。其次，由于政府补助等带来的其他收益达0.53亿元（yoy+324%），致使归母净利润同比降幅低于扣非归母净利润。
　　我们认为，配方颗粒行业量价齐升逻辑仍然存在，短期业绩不佳主要是受国省标数量不足、疫情冲击等因素影响。随着国标出台速度加快，省标将逐步被国标替代，有助于行业实现快速放量增长。目前已执行国标数为200个，另有69个标准处于公示阶段，按照目前国标推进情况推算，预计明年国标数量有望达350-400个。有望迎来标志性经营拐点，带动配方颗粒业务快速放量增长。
　　盈利预测：我们测算公司2022-2024年实现营收分别为69.04亿元、96.36亿元、116.55亿元，分别同比增长-10%、40%、21%。
　　预计2022-2024年归母净利润为5.74亿元、10.05亿元、12.57亿元，分别同比增长-17%、75%、25%，对应当前股价PE分别为32倍、18倍、15倍。维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：配方颗粒市场拓展风险，配方颗粒提价受阻，配方颗粒集采风险，市场竞争加剧风险，产品销售不达预期。