广发证券-中国铝业-601600-原铝及氧化铝价格环比下滑拖累业绩-221026

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　　核心观点：
　　事件：公司公布22年三季报，前三季度实现营收2060.72亿元，同比+5.72%，实现归母净利润45.67亿元，同比-13.95%，实现扣非归母净利润44.50亿元，同比-37.55%；22Q3实现营收606.69亿元，同比-18.23%，环比-13.06%，实现归母净利润5.78亿元，同比-74.13%，环比-76.08%。
　　原铝及氧化铝价格环比下滑拖累业绩。据公司半年报和第三季度报告，22Q3公司实现自产氧化铝外销量224万吨，环比-19.13%%，实现自产原铝外销量115万吨，环比+12.75%，实现煤炭产量256万吨，环比-5.54%。据Wind，22Q3长江有色铝均价为1.84万元/吨，环比10.78%，氧化铝均价为2892.13元/吨，环比-1.35%。22Q3原铝和氧化铝市场价格环比下降导致公司Q3归母净利润环比有所下滑。
　　单季度减值损失规模环比有所收窄。公司前三季度资产减值损失计提31.16亿元，其中Q2计提28.43亿元，Q3计提1.10亿元，环比有所收窄。22Q3公司毛利率7.69%，环比-6.4pp，期间费用率4.41%，环比+0.29pp，净利率1.73%，环比-3.54pp。
　　盈利预测与投资建议：预计公司2022-2024年营收分别为2924.84亿元、2989.60亿元以及2989.60亿元，对应归母净利润分别为52.29亿元、68.12亿元以及68.67亿元，对应EPS分别为0.31元/股、0.40元/股以及0.40元/股。基于可比公司估值及公司在电解铝行业的市场地位，给予公司23年15倍PE，对应A股合理价值为5.96元/股，按照当前AH股溢价比例，对应H股合理价值为3.70港币/股，维持AH股“买入”评级。
　　风险提示：电解铝价格下跌，氧化铝价格下跌，电解铝复产不及预期。