浙商证券-百诚医药-301096-2022Q3点评报告：盈利能力创新高，高增速持续-221025

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　　业绩表现：收入高兑现，盈利高增长
　　2022Q1-Q3：收入4.21亿元，YOY 89.26%；归母净利润1.45亿元，YOY
　　125.08%；扣非归母净利润1.33亿元，YOY 110.33%。
　　2022Q3：收入1.75亿元，YOY 116.03%；归母净利润6020万元，YOY
　　155.42%，扣非归母净利润5911万元，YOY 153.75%。主要受到自研转化业务高增长带动。
　　盈利能力分析：单季度毛利率、净利率创新高
　　公司单Q3毛利率达到76%，同比提升约7pcts，扣非归母净利率达到34%，同比提升约5pcts，均达到历史新高。我们认为，公司单季度整体盈利能力再提升主要由于：①自研转化业务收入占比提升，以及转化项目附加值提升对整体毛利率的带动；②作为仿制药CXO领域的优质供给的稀缺性使得公司在受托研发以及自研转化各业务板块的高议价能力持续。此外，Q3部分费用率略有提升，主要受股份支付费用大幅提升以及多领域覆盖后研发投向增多带动的研发费用提升影响。
　　成长能力分析：自研转化模式进入稳定高兑现节奏，CDMO放量可期公司Q1-Q3研发费用达到1.13亿元，同比增长167.37%，研发费用率在27%左右，单Q3研发费用率在24.6%左右，保持在相对稳定的区间，与收入高增速匹配。我们认为，公司前置研发投入的商业模式已经成熟，新增转化和新增储备项目的交替节奏逐渐稳定。我们认为，在持续稳定的高研发投入以及丰富的在手项目储备下，公司自研转化业务将进入一个快速放量的窗口期。
　　此外，截至2022Q3公司固定资产+在建工程已接近8.7亿元，同比增加超4亿元，资本开支持续加大。随着Q4赛默逐步开始取得生产注册批件，我们预计2023年起公司原料药+制剂CDMO业务将迎来商业化生产项目的放量。从前端药学到后端CDMO的一体化能力完整搭建将使得百诚的综合服务能力发生结构升级，对公司高议价能力的维持及天花板提升有明显意义。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2022-2024年EPS分别为1.85、2.77、4.10元，对应2022年10月25日收盘价PE分别为37、25、17倍，具备较高估值性价比，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　转让分成业务的季度兑现波动性风险；研发投入较大带来的波动性风险；从仿制药到创新药商业模式不可复制风险。