浙商证券-新和成-002001-点评报告：景气底部盈利略降，看好需求复苏和未来成长-221025

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　　报告导读
　　公司发布2022年三季度报告，实现营收119.10亿元，同比增长12.21%；实现归母净利润30.11亿元，同比下降11.23%；实现扣非归母净利润为29.28亿元，同比下降9.29%；Q3单季度营收为36.95亿元，同比增长12.86%，环比下降5.43%；Q3单季度归母净利润为7.97亿元，同比下降17.39%，环比下降21.17%；Q3单季度扣非归母净利润为8.33亿元，同比下降10.33%，环比下降12.38%。业绩符合预期。
　　投资要点
　　VA跌价叠加Q3停产影响公司业绩，VE/蛋氨酸市场回暖对冲部分利润
　　公司Q3营收利润下滑主要是由于VA价格在Q3季度持续下行，公司停产时间过长所导致。根据博亚和讯数据，22年前三季度VA/VE/蛋氨酸均价分别为180.83/86.21/20.36元/公斤，同比分别为-44.70%/11.63%/1.34%，Q3单季度VA/VE/蛋氨酸均价分别为117.04/82.50/19.97元/公斤，环比分别为38.23%/4.65%/10.32%。VA价格在Q3持续下滑，VE/蛋氨酸价格在Q3出现回暖迹象。公司三季度销售毛利率为33.64%，同比减少10.01PCT，环比减少4.24PCT，销售净利率为21.65%，同比减少7.89PCT，环比减少4.35PCT，22Q3季度VA价格下滑较多，公司业绩受到影响。同时公司在VA/VE产线在Q3停产约8周，相比往年同期4周停产时间加长，影响公司业绩。公司Q3公允价值变动收益为-6500万，主要是由于汇率变动导致；公司存货41.24亿元，同比增加10.61亿元，环比减少4.38亿元。
　　仔猪养殖利润回暖有望拉动饲料需求，新建项目落地即将贡献利润
　　根据wind数据，2022年Q3仔猪平均市场养殖利润回升到731.54元/头，同比提升1934.39元/头，环比提升787.63元/头。我们预计随着养猪利润开始提高，饲民购置饲料及维生素的意愿增强，有望拉动VA/VE/蛋氨酸价格上涨。公司在建工程34.57亿元，同比增长35.83%，环比减少10.32%。同比增加主要是因为公司今年在建项目较多，主要包括15万吨蛋氨酸、3万吨牛璜酸、7千吨PPS、5千吨薄荷醇、己二腈等；其中5千吨薄荷醇项目已于22Q3顺利投产。公司大手笔投资，围绕丙酮、氢氰酸、光气和发酵法打造四大产品平台，有望成为全球领先的综合性精细化工龙头公司。其中，蛋氨酸、己二腈、异氰酸酯、香精香料等大品种值得关注。新项目陆续投产将加速公司增长，并降低维生素价格波动对公司的影响。我们认为Q4季度是传统维生素销售旺季，维生素价格触底有望反弹，PPS扩产等新项目贡献，公司22Q4盈利有望环比明显回升。
　　盈利预测与估值
　　饲料需求低迷，公司维生素价格和销量低于预期，下调2022-2024年净利润至45.87/55.77/76.99亿元，EPS分别为1.48/1.8/2.49元（原预测分别为1.66/2.09/2.8元），现价对应PE为11.97/9.85/7.14倍。公司是全球营养品和香精香料龙头，产品线持续扩张，新产能陆续进入投产期，内生增长动力强。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　原料及产品价格大幅波动；安全生产风险；汇率及贸易风险；环保政策风险；投产时间不及预期等；