群益证券-万华化学-600309-业绩短期承压，期待利润修复-221025

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　　结论与建议：
　　事件：公司发布22年三季报，22年前三季度实现营收1304.20亿元，yoy+21.53%，归母净利润136.08亿元，yoy-30.36%。其中Q3单季度实现营收413.02亿元，yoy+4.14%，qoq-12.74%,归母净利润32.25亿元，yoy-46.35%，qoq-35.61%，低于预期。
　　10月24日，公司公告年产4万吨/年尼龙12项目正式投产并产出合格产品，标志着万华化学成为拥有尼龙12全产业链制造核心技术和规模化生产制造能力的企业，打破海外技术垄断，在新材料领域的核心竞争力进一步增强。
　　今年受疫情和通胀影响，全球需求减弱，叠加公司主要化工原料、欧洲公司能源成本同比大幅上涨，拖累公司毛利，公司业绩短期承压。公司以量补价，各版块销量同比增长，新材料版块加速成长，长期成长动力充足，维持“买进”评级。
　　主营产品量增价减，公司营收保持增长：受国内新冠疫情、欧美高通胀等因素影响，全球需求减弱，化工品价格下滑。聚氨酯板块，公司主营产品MDI旺季不旺，价格下滑，Q3聚合MDI均价1.56万元/吨，yoy-21.55%，qoq-12.56%；纯MDI均价1.98万元/吨，yoy-11.68%，qoq-7.66%。石化和新材料板块，Q3大部分产品价格也同比下降。但在全球经济衰退的情况下，公司依旧保持强大的核心竞争力，各业务板块销量仍同比保持增长态势。Q3,聚氨酯板块销量107万吨,yoy+5.82%，营收达156.17亿元,yoy-0.38%，石化板块销量达283万吨，yoy+8.33%，营收达171亿元，yoy+9.39%，新材料板块销量达24万吨，yoy+18.94%,营收达48.23亿元,yoy+14.53%。当前海外能源价格高企，叠加公司新建产能释放，看好公司市占率进一步提升。
　　原料及能源价格上涨，拖累公司毛利：22年能源价格高企，公司主要化工原料、欧洲公司能源成本同比大幅上涨。据公司公告，2022Q3,公司主要原料纯苯均价8397元/吨，yoy+4.08%；5000大卡煤炭均价1128元/吨，yoy+6.92%；丙烷CP均价682美元/吨，yoy+5.25%；丁烷CP均价672美元/吨，yoy+3.86%。主营产品价格下滑叠加成本抬高拖累公司毛利率,Q3公司毛利率同比下滑13.9pct到12.99%。费用方面，公司控制合理，研发费用率同比下降0.12pct到2.21%，销售费用率同比下降2.23pct到0.76%，管理费用率同比下降0.19pct到1.01%，财务费用环比下降0.48pct到0.44%。
　　尼龙12项目投产，新材料产业布局：公司前期建设项目逐步投产，为公司带来新的利润增长点。公司4万吨尼龙12装置投产，标志着公司打破国外垄断，又掌握一项新材料核心技术。尼龙12凭借低吸水率，耐低温性，高气密性，和优良的理化性质，在汽车、管道、医疗、3D打印等方面有广泛应用。但长期以来生产技术被德国赢创、瑞士EMS、法国阿科玛和日本宇部兴产垄断，公司此次成功投产将打破进口以来，并进一步验证了公司强大的研发实力。公司在新材料版块持续投入研发，各项目建设稳步进行，版块占营收比例持续提升，优化公司全产业链布局，保障长期成长。公司PC上游配套48万吨/年双酚A项目预计年内达产；4.8万吨/年柠檬醛及衍生物一体化项目、8万吨/年NMP项目、2万吨/年有机硅MQ树脂项目、4万吨/年聚醚胺项目、7.5万吨/年聚乳酸项目等也在稳步建设。此外22年4月，公司公告计划投资213亿在蓬莱建设高性能新材料一体化项目，包括90万吨/年丙烷脱氢、50万吨/年聚醚、40万吨/年POCHP、30万吨/年聚丙烯、30万吨/年EO、30万吨/年EOD、16万吨/年丙烯酸、16万吨/年丙烯酸丁酯、2万吨/年丙烯酸辛酯、20万吨/年碳酸酯、3万吨/年润肤剂、空分等装置及配套公用工程和辅助设施等，预计于2024年6月开始陆续投产。公司在建项目丰富，成长动力充足，正从MDI龙头成长为综合性化工龙头企业。
　　盈利预测：考虑到公司产品价格下滑，我们下修公司盈利预测，预计公司22/23/24年实现归母净利润175.77/202.41/235.41，yoy-28.69%/+15.16%/+16.30%，（前值207.16/236.09/258.12亿元，yoy-15.95%/+13.97%/+9.33%），对应EPS为5.60//6.45/7.50元，目前A股股价对应的PE为15/13/11倍，维持“买进”评级。
　　风险提示：1、产品价格不及预期；2、新建项目投产不及预期等。