华泰证券-芒果超媒-300413-广告降幅收窄，会员&运营商持续增长-221025

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　　22Q3归母净利润同降7.8%，维持“买入”评级
　　公司公布3季报：Q3实现营收/归母净利/扣非后归母净利35.24/4.88/4.42亿元，分别同降6.72%/7.8%/16.91%；Q1-Q3实现营收/归母净利/扣非后归母净利102.39/16.78/15.37亿元，分别同降11.97%/15.24%/22.04%。业绩下滑主要因广告业务短期承压。我们预计22-24年归母净利为21.43/25.36/28.95亿元（前值23.17/26.81/30.28亿元），采用分部估值法，给予互联网视频/运营商/互娱内容/内容电商业务目标市值345.2/86.1/23.5/43.6亿元，总市值498.4亿元，目标价26.64元，维持“买入”。
　　Q3业绩下滑主因广告业务，但降幅收窄；会员和运营商业务保持增长
　　22Q3净利同降7.8%，主要受广告业务影响。因宏观等多方因素影响，互联网广告行业景气度承压，公司前三季度广告业务营收同降26.33%（22H1同降31.15%），但会员和运营商业务保持增长。通过创新双平台“芒果剧选”、“M-CLUB”等会员运营打法，提升会员粘性和续费率，前三季度会员业务收入同增7.83%（22H1同增6.48%）；通过优化付费模式，运营商省内用户拉新效果明显，与中国移动合作推出的“芒果卡”多省上线，前三季度运营商业务收入同增16.39%（22H1同增19.31%）。22Q3毛利率36.6%，同比-4.2pct；销售/管理费用率20%/4%，同比-0.6/0.1pct，变化不大。
　　持续生产优质内容巩固核心竞争力，推动小芒电商与各业务协同发展
　　优质内容制作能力是公司核心竞争力。公司回归内容本质，22H2已推出《披荆斩棘2》《快乐再出发》《底线》《少年派2》等口碑佳作。Q4有望推出《我们的滚烫人生》第二季、《大湾仔的夜》第二季等。小芒电商持续强化运营团队、供应链体系、售后服务体系、技术平台建设，推动小芒与整个芒果生态圈各业务板块之间的协同发展，加快构建“内容+视频+电商”的商业闭环，同时推出“小芒年货节”等主题晚会，孵化“芒品牌”，已形成汉服、美妆、潮玩、数码、萌宠、轻露营等多条商品线。
　　核心竞争力依然突出，维持“买入”评级
　　湖南卫视、芒果TV双平台团队赋能优质内容制作，“综N代”持续迭代创新，剧集内容不断丰富，进一步发挥台网联动优势。广告营收疲软为短期干扰，公司在长视频领域竞争优势依旧突出。我们预计公司22-24年归母净利润21.43/25.36/28.95亿元，采用分部估值法，其中互联网视频业务可比公司22年PS 2.3X，考虑公司丰富优质内容，给予22EPS 4.2X；给予运营商/互娱内容/内容电商业务可比公司22年PE均值10/16/20X，合计目标市值498.4亿元，目标价26.64元（前值35.74元），维持“买入”。
　　风险提示：内容反响不及预期、广告业务景气度承压等。