太平洋证券-医药生物行业周报：三季报密集披露期，关注优质标的业绩估值双重修复逻辑-221022

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　　本周我们讨论眼科医疗服务行业的投资逻辑。
　　眼科疾病繁多，覆盖人群广，贯穿全生命周期。
　　从婴儿期到中老年时期各类眼科疾病发病率不一，困扰未成年人和学龄前儿童的眼病主要是屈光不正、弱视、斜视等，我国未成年人近视发病率约为54%，弱视发病率约为2%，斜视发病率约为3%；困扰中青年的眼病主要是近视和干眼症，成年人近视发病率约为45%，干眼症发病率约为20%，随着年龄的增长，中老年人的白内障、青光眼、黄斑变性、糖尿病视网膜病变等患病率显著提升，60-89岁人群的白内障的患病率高达80%，75岁以上人群的黄斑变性患病率约为40%。
　　伴随老龄化、生活方式改变、患者医疗意识提高、居民支付水平提高等多重因素的推动下，我国眼科医疗服务市场不断发展，2015-2019年，眼科医疗服务市场规模从507.1亿元增长到1,037.4亿元，复合增速达19.6%。预期2025年我国眼科医疗服务市场规模将突破2500亿。
　　相比海外成熟市场，国内眼科治疗渗透率仍有巨大提升空间。
　　（1）屈光：2021年中国每千人进行激光近视手术的数量仅为0.7例，仅为西欧国家的54%、美国的27%，随着人均收入水平、眼健康意识的提高以及手术方式进步带来的消费升级，屈光手术有望在中国实现快速增长。预计2025年中国屈光手术市场将增长至725.0亿元，2020年至2025年的期间复合增长率预计为28.4%。
　　（2）视光：2015年国内OK镜使用量为64.3万副，行业渗透率仅为0.5%，而在发达国家和地区，尤其是生理结构与中国较为类似的东亚地区，塑形镜的平均渗透率在5%以上，且呈现出较快上升趋势。预计2025年医学视光市场整体规模预计将达到500.3亿元，2020年至2025年的期间复合增长率约为14.6%。
　　（3）白内障：2018年国内每百万人口白内障手术数量（CSR）为2662，而印度、欧洲、日本、美国在2011年CSR已经分别达到5800、10600、11800、12100。随着中国老年人口的增加以及发病率的小幅提升，预计中国白内障患者人数和市场规模将持续增长。预计中国白内障患者人数将于2025年将超过1.5亿人，预计整体市场规模将达到人民币338.5亿元。
　　业务模式方面，眼科医疗服务易实现标准化、流程化推广，且对医生依赖程度低，天然适合民营医疗扩张。
　　屈光手术和白内障手术治疗过程自动化、标准化程度高，对于医师资源和专家效应的依赖程度相对较低，设备依赖度较高，更易实现连锁化运营。对于民营医疗而言，可充分发挥其机制灵活、资金充沛的优势，同时减少人才瓶颈的制约，实现快速扩张。
　　推荐标的：爱尔眼科、普瑞眼科、华厦眼科（拟上市）。
　　风险提示：疫情反复风险、政策变动风险。
　　行情回顾：本周医药板块延续上周反弹趋势，涨幅在所有板块中排名靠前。本周（10月17日-10月21日）生物医药板块上涨1.81%，跑赢沪深300指数4.4pct，跑赢创业板指数3.42pct，在30个中信一级行业中排名第五。本周各个中信医药子板块除医疗服务板块外其余均实现上涨，其中中药饮片、化学制剂、医药流通、中成药、医疗器械、生物医药、化学原料药分别上涨10.06%、4.44%、3.85%、3.19%、1.86%、1.81%和0.59%，医疗服务下跌-1.92%。
　　投资建议：
　　近期观点：经过调整医药板块估值接近底部，疫情稳定后边际改善和部分政策预期向好的刺激呈现良好的反弹势头，从基本面出发，考虑到估值与业绩增速匹配性，我们建议短期继续建议两条思路，优选：
　　一、财政贴息贷款+政策预期向好，关注医疗设备硬科技以及体外诊断困境反转的机会。
　　国常会制定的财政贴息计划、人行宣布设立设备更新改造专项再贷款、卫健委发布关于使用贴息贷款更新医疗设备的相关政策，使得政府贴息贷款成为除了医疗专项债和医院自有资金以外，医疗设备采购的另一重要资金来源。根据迈瑞医疗于10月10日发布的《2022年9月22日-10月10日投资者关系活动记录表》：“截至目前，全国已上报超过2000亿元的医疗设备贷款需求”。我们认为，政府贴息贷款更新改造医疗设备，是国内医疗新基建的重要环节，也是国内医疗设备企业的重大机遇。
　　此外，骨科脊柱类耗材集中带量采购、冠脉支架集中带量采购协议期满后接续采购、肝功生化类检测试剂省际联盟集中带量采购、心脏介入电生理类医用耗材省际联盟集中带量采购等政策文件陆续落地，我们认为，集中带量采购政策对行业所带来的冲击力逐渐趋缓。同时，随着疫情好转以及诊疗需求逐步释放，此前被政策压制的优质标的有望迎来业绩和估值双重修复的逻辑。
　　推荐标的：1）医疗设备硬科技：海泰新光、开立医疗、澳华内镜；2）体外诊断困境反转：迈瑞医疗、安图生物、新产业、普门科技。
　　二、关注边际改善带来估值反弹。
　　1、快速增长，业绩持续向好，估值处于合理区间。
　　1）生命相关上游：键凯科技（PEG衍生物）、诺唯赞（分子酶）、百普赛斯（重组蛋白试剂）。
　　2）口腔耗材：正海生物（活性生物骨获批在即）
　　2、下行风险有限，静待基本面催化。
　　1）血制品板块（龙头企业有望受益于多个省份浆站十四五规划，浆量成长性进一步打开），相关标的：华兰生物、派林生物、天坛生物和博雅生物；
　　2）药店板块（益丰药房，一心堂、老百姓、大参林）、迈瑞医疗（短期政策扰动不改长期发展逻辑）；
　　3）国内舌下脱敏龙头我武生物；
　　4）国内药用玻璃龙头企业山东药玻；
　　5）时代天使（本土隐形正畸龙头）。
　　中长期观点：关注变化中的不变，寻找相对确定性的机会
　　集采影响的持续扩大，投资层面的机会则在于：集采得以成立的基础是“多家企业供应相互可替代的品种，产能理论上是可以无限供应”。企业得以维持住产品价格和利润空间基础是竞争格局，动态的优良竞争格局则在于持续开发产品和产品迭代的能力，这个是不变的。
　　2022开始启动DRG/DIP改革。DRGs作为一种支付手段，核心作用是通过精细化医保管理，在提升诊疗效率与质量和保障医保的可持续上取得平衡，不能主动适应游戏规则的医院将被淘汰，投资层面的机会则在于：优秀的民营医疗机构长期以来更关注成本管控，经营效率更高，更具具备竞争优势。
　　产业发展不变的大趋势是：国内医药产业制造升级，竞争力不断提升，在全球生产价值链中向上游迁移。
　　上游原材料竞争力凸显：
　　1）生物“芯”-生命科学支持产业链：国产企业快速发展试剂质量达到国际领先水平，竞争力不断提升，通过全球比较优势进入到海外市场，国内则受益于国产替代逻辑，具备高成长性、发展潜力大。
　　2）IVD原料和耗材：新冠疫情打开全球IVD原料和耗材生产供应链向国内转移窗口。
　　国际化进程加快：伴随着中国企业关键技术的突破，不仅促使国内市场的国产化率正在加速，并且有部分优质企业已经具备和国际巨头一竞高下的实力。
　　1、医药产业制造升级，竞争力不断提升：
　　上游：生命科学支持产业链，IVD原料和耗材，相关标的：诺唯赞、义翘神州、百普赛斯、纳微科技、奥浦迈、近岸蛋白；
　　高端医疗器械：内窥镜和测序仪，相关标的：迈瑞医疗、海泰新光、开立医疗、澳华内镜、南微医学；华大智造；
　　医疗器械国际化布局，相关标的：迈瑞医疗；
　　其他：键凯科技、山东药玻。
　　2、关注供给格局：血制品，相关标的：天坛生物、博雅生物和派林生物；脱敏制剂，相关标的：我武生物。
　　3、差异化竞争的民营医疗服务板块。眼科，爱尔眼科；牙科，通策医疗；辅助生殖，锦欣生殖；肿瘤治疗服务，海吉亚。
　　4、药店板块。相关标的：益丰药房、大参林、老百姓和一心堂。
　　5、老龄化与消费升级。
　　二类疫苗，相关标的：智飞生物、万泰生物和百克生物；
　　隐形正畸，相关标的：时代天使；
　　风险提示：政策风险，价格风险，业绩不及预期风险，产品研发风险，扩张进度不及预期风险，医疗事故风险，境外新冠病毒疫情的不确定性，并购整合不及预期等风险。