中信证券-苏垦农发-601952-2022年三季报点评：价量齐升，业绩弹性释放-221021

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　　公司2022年第三季度实现归母净利润同比高增，主要是小麦等主产品量价双升。今年麦价持续坚挺，为公司业绩高增带来坚实基础。同时，公司积极拓展种植面积，为业绩增长提供更大空间。水稻、食用油、米业、麦芽、农服等业务稳健运营，未来增长动力来源将更为多元。综合考虑2022年麦价持续高位景气、公司种植行业龙头地位及种植面积稳步提升等因素，我们维持公司2022/2023/2024年EPS预测为0.80/0.93/0.94元。参考公司历史平均估值水平，给予公司2022年20倍PE，维持目标价18元，维持“买入”评级。
　　▍归母净利润达历史高位。苏垦农发公布2022年第三季度报告，22Q3实现营业收入28.59亿元，同比持平；归母净利润2.56亿元，同比增长15.04%；归母扣非净利润2.08亿元，同比高增36.38%。公司前三季度实现营收90.09亿元，同比提升15.97%，实现归母净利润6.04亿元，同比增长10.87%，实现扣非归母净利4.91亿元，同比增长12.46%。归母净利润及扣非归母净利润均实现同比高增，达历史高位。公司业绩同比高增，主要是由于小麦及麦种价格持续高位，以及稻麦等主要产品销量增加。
　　▍麦价持续坚挺，业绩基础坚实。今年上半年以来，国内小麦价格创历史新高，且行情高位持续至今。公司22Q3自产大小麦销售14.4万吨（同比+32.7%），外采大小麦销售7.63万元（同比-53.6%），判断为公司贡献约6.8亿元营收；麦种销量7.6万吨（同比+31.5%），判断贡献约2.7亿元营收。小麦销量基本符合预期，且尚有约47.7万吨小麦和7.5万吨麦种库存待销。22Q3公司小麦原粮销价在1.5-1.6元/斤高位区间，麦种销价在1.8-1.9元/斤高位区间。尽管今年种植成本有所上升，但综合考虑麦价同比高涨和国家相关种植补贴对成本的对冲，小麦和麦种毛利率和毛利额上涨，为公司全年业绩高增带来坚实基础。
　　▍面积稳健增长，成长空间可期。公司将种植面积拓展作为战略经营举措。一方面，公司积极寻求各类面积拓展机会；另一方面，公司审慎评估潜在标的的种植效益，确保新增面积能为公司带来业绩增长。我们预计，2022年公司种植面积增长约5万亩。我们认为，在“二十大”报告强调全方位夯实粮食安全根基，深化农村土地制度改革，鼓励依法自愿有偿转让的政策指引下，未来公司种植面积拓展有望加速，为公司业绩增长提供更大空间。
　　▍其他业务平稳运营，增长动力来源更加多元。水稻方面，公司22Q3销售水稻5.46万吨（同比+133.3%），判断贡献约1.5亿元营收。今年公司水稻种植面积保持稳定，且采取防灾减灾措施保证亩产不出现重大风险。种业方面，22Q3公司基于新成立的江苏省种业集团，站在新的更高的发展平台上，有望在品类（稻/麦/玉米/蔬菜等）、区域（江苏省内/省外）、发展方式（内延式增长/外延式并购）等方面实现全面突破。食用油方面，受俄乌冲突持续影响，葵油原料进口面临挑战。公司积极调整原料与产品结构，同时适当控制业务规模，有效防范重大经营风险。麦芽方面，苏垦麦芽进入上市公司合并报表范围。一方面公司稳健经营，有望实现3年9000万利润目标；另一方面，公司计划扩种大麦，提升苏垦麦芽原料自给率，发挥全产业链经营优势。此外，公司米业、农服等业务保持稳健经营。公司未来增长动力来源将更为多元。
　　▍风险因素：自然灾害风险；粮食价格波动风险；种植成本持续快速上涨风险；公司土地拓展面积不达预期风险；税收优惠政策及政府补助政策变化风险等。
　　▍投资建议：公司2022年前三季度营收、归母净利和扣非净利润均实现同比增长，其中归母净利和扣非净利润达历史高位。今年国内麦价持续坚挺，叠加新拓展种植面积稳步增长，为公司业绩带来高增基础和向上增长空间。公司水稻、米业、种业、食用油等业务平稳运营，为公司多元成长提供动力。我们维持公司2022/2023/2024年EPS预测为0.80/0.93/0.94元。鉴于公司没有可比公司，综合考虑公司18-27倍历史平均估值水平、种植板块龙头地位、全年粮价预期等，给予公司2022年20倍PE，维持目标价18元，维持“买入”评级。