西南证券-依依股份-001206-宠物用品需求稳健修复，业绩增速亮眼-221020

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　　业绩摘要：2022年前三季度公司实现营收11.4亿元（+20.8%）；实现归母净利润1.3亿元（+22.5%）；实现扣非净利润0.9亿元（-8.2%）。单季度来看，2022Q3公司实现营收4.1亿元（+10.3%）；实现归母净利润0.6亿元（+42.6%）；实现扣非后归母净利润0.5亿元（+6%）。Q3在高基数下收入增速稳健，业绩增长亮眼。
　　毛利率环比改善，汇兑收益受益于人民币汇率波动大幅增长。公司前三季度整体毛利率为13.2%，同比-5.7pp；其中22Q3毛利率为15.3%，同比-2.9pp，高分子、无纺布等原材料价格自一季度高点逐渐回落，叠加公司Q1末对大客户提价影响逐渐传导，毛利率环比改善。费用率方面，公司总费用率为1.6%，同比-2.6pp。其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率为1.2%/2.6%/3.5%/1.3%，同比-0.1pp/+0pp/-3.1pp/+0.6pp。受益于人民币汇率贬值，财务费用率下降。此外Q3公司公允价值变动收益1443万元（前值171万元），主要由于报告期购买的理财产品、外汇掉期的预期收益增加。综合来看，2022年前三季度公司净利率为11.1%，同比+0.2pp，单Q3净利率为15%，同比+3.4pp，净利润逆势增长。
　　下游客户需求企稳，公司市场份额逐步提升。前三季度在木浆等原材料供应紧缺，价格高涨的情况下，公司出货交期稳定、坚持使用高品质原材料保证品控，客户认可度提升。目前海外客户库存逐步去化，预计伴随四季度海外消费旺季到来，公司订单有望保持稳定增长。此外韩国等新客户销售规模逐渐提升，欧洲客户增长潜力较大，新客户有望逐渐贡献重要收入增长。
　　产能储备充分，生产效率提升。2022年公司宠物尿垫产品产能达到40亿片，预计Q4新增10亿片产线开始投产，明年有望达到50亿片产能。公司生产效率行业领先，并率先开始开发自动包装设备，预计完成后可节约产线人工成本，提高产线生产速度，改造完成后产能有望进一步释放。
　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为1.26元、1.40元、1.59元，对应PE分别为24倍、21倍、19倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧的风险；原材料成本大幅波动的风险；国内外疫情反复的风险，产能释放不及预期的风险。