天风证券-小商品城-600415-22Q3归母净利3.98亿元同增10.85%，期待数字显性化下业绩逐步释放-221021

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　　事件：公司发布2022年三季报，前三季度实现营收63.20亿元，同比增53.19%，归母净利润16.20亿元，同比增33.96%。其中22Q3单季度实现营收21.13亿元，同比增2.93%，实现归母净利润3.98亿元，同比增10.85%。
　　收入端：22Q3单季度实现营收21.13亿元，同比增2.93%，我们推测营收增速趋缓主因1）公司疫情防控效力得当，市场商位有效盘活，商位出租率保持在96%以上水平，市场经营业务经营稳健；2）国内分销需求相对旺盛，商品销售规模持续扩大，受三季度疫情影响进口商品供应链，部分商品收入确认受阻，后续随着收入确认业绩有望进一步释放；3）Chinagoods平台增厚收入，22Q3实现GMV约84.07亿元，前三季度累计实现GMV235.85亿元，全年GMV超股权激励目标240亿元可期。
　　成本端：22Q3毛利率24.84%，同比提升3.57pcts，环比提升5.86pcts。我们推测毛利率上升主要系毛利率较低的商品销售业务受部分海外商品收入确认延后影响占比降低，毛利率较高的市场经营业务占比提升带来的结构性变化所致。
　　费率端：22Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为2.58%/7.01%/0.28%/1.65%，同比变化持平/+0.57pcts/+0.07pcts/-1.00pcts。
　　销售及研发费用率基本持平，管理费用率小幅上升，财务费用率同比略降，主要系利息费用减少所致。
　　利润端：22Q3归母净利润3.98亿元，同比增长10.85%，归母净利率18.82%，同比上升1.35pcts；扣非归母净利3.80亿元，同比增长10.36%，扣非归母净利率17.98%，同比上升1.21pcts，盈利能力显著提升。
　　投资建议：我们认为，小商品城正逐渐理清其在贸易数字化中发展路径，明确业务细节，财务回报或逐渐清晰。一方面，收益随着合资公司成立有望逐步释放；另一方面，随着公司完成在前端仓储与后端支付环节的延伸，覆盖仓储、物流、集约的全链路贸易履约能力不断增强，贸易数字显性化后，未来有望借助支付、保理、征信、小贷四张牌照优势为商家提供增值服务，期待成为业绩第二增长曲线。我们维持2022-24归母净利润16.8、20.1、24.0亿的盈利预测，长远利润仍有持续快速扩张空间，持续推荐。
　　风险提示：子公司业务发展不及预期；商家经营或不及预期；外部不确定性加大风险等