中信证券-华贸物流-603128-与比亚迪签署运营合同点评：直客战略持续兑现，把握中国制造出海红利-221021

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　　公司公告称与比亚迪签署《国际货物运输合同》，合同金额预计约为1亿元人民币。此举表明公司的直客战略持续兑现。通过市场价购置运力作为产品要素融入全产业链，依靠专业服务提升客户黏性和产品结构优化抵抗周期波动。比亚迪成为公司直客有望形成示范效应，通过市场价购置运力作为产品要素融入全产业链，服务体验获得越来越多直接大客户的信任，2020年之前公司80%-90%均为代订舱业务，2021年公司直客比例海运业务升至30%，空运业务升至50%-60%，未来直客比例有望持续提升。2022H1国际海运业务中综合物流服务提升5.9pcts至58.1%，料未来综合物流服务业务占比有望持续提升，有效提升海运产品市场竞争力，弱化周期波动影响。同时关注公司海外外延扩张的进展及明年美国库存拐点。7月以来公司在上海区域的国际空运、海运业务进入环比增长通道，拐点或已现，预计Q3净利润迎来环比改善，继续推荐。
　　▍事件：公司公告称与比亚迪签署《国际货物运输合同》，合同金额预计约为1亿元人民币，运输货物包括但不限于集装箱海运、国际空运、国际汽运及码头操作等服务。华贸物流将根据比亚迪指示接收货物并将货物送交至指定收件人，包括但不限于提货、订舱、报关报检、拖车、码头操作、仓储、拼箱、拆箱、提单签发、代垫代付相关费用等，直客再下一城。
　　▍把握“汽车出海”新机遇，新能源汽车出口迎高增速，物流龙头有望享受中国制造出海的红利。疫情背景下中国汽车产业链的韧性优势凸显，汽车出口维持高增速。根据中国汽车流通协会数据，2021年我国汽车出口市场销量213.8万台，同比增长102%。2022年1-8月出口市场销量191万台，同比增长44%，其中2021年中国新能源汽车出口销量约为2020年的3倍，纯电动车出口车辆的新能源占比由2020年的21%提升到2021年的29%。目前全球各国积极推出新能源汽车引导政策，如政府补贴，关税等，为中国电动汽车出海提供了黄金窗口期，中信证券研究部汽车组预计中国车企2025/2030年海外销量有望达到300万/550万辆，2030年中国燃油车/电动车海外销量有望达到300/250万辆，物流龙头有望享受中国制造出海的红利。
　　▍通过市场价购置运力作为产品要素融入全产业链，依靠专业服务提升客户黏性和产品结构优化抵抗周期波动，比亚迪成为公司直客有望形成示范效应、公司直客比例有望持续提升。公司采取减少部分短期收益、提高服务质量的方式得到越来越多直客的信任，其中包括阿里巴巴、京东、华为、小米科技等优质直接大客户，2020年之前公司80%-90%均为代订舱业务，2021年公司直客比例海运业务升至30%，空运业务升至50%-60%，未来直客比例有望持续提升。近期国际海运集装箱即期运价波动引发市场担忧，通过市场价购置运力作为产品要素融入全产业链，依靠专业服务提升客户黏性和产品结构优化抵抗周期波动，2022H1国际海运业务中综合物流服务提升5.9pcts至58.1%，料未来综合物流服务业务占比有望持续提升，有效提升海运产品市场竞争力，弱化周期波动影响。中信证券研究部汽车组预计比亚迪2025/2030年海外销量有望实现25万辆/70万辆，分别占其总体销量的10%、25%。华贸物流直客再下一城，同时有望形成释放效应，海空运货运产品结构持续优化。
　　▍未来公司有望把握中国物流集团赋能和国际物流市场整合窗口期的双重机遇，关注公司海外外延扩张的进展及明年美国库存拐点。2022年3月中国证券登记结算确认公司45.8%股权无偿划转至中国物流集团、成为公司实际控制人。中国物流集团围绕现代流通体系建设需要，着力打造产业链条完整、综合实力强的现代物流企业，未来有望把握中国物流集团赋能和国际物流市场整合窗口期的双重机遇。近两年来公司通过外延和内生并举布局跨境电商业务，2022H1年公司跨境电商物流业务收入同增69.7%至21.9亿，推动公司传统国际物流业务与跨境电商物流业务的融合发展，建议关注未来公司海外外延扩张的进展。
　　▍风险因素：宏观经济增速下行；地缘政治恶化；贸易摩擦升级；疫情影响出海进程；海外汽车消费者需求不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：通过市场价购置运力作为产品要素融入全产业链，依靠专业服务提升客户黏性和产品结构优化抵抗周期波动，比亚迪成为公司直客在公司争取直客过程中有望形成示范效应、公司直客比例有望持续提升。2022H1国际海运业务中综合物流服务提升5.9pcts至58.1%，料未来综合物流服务业务占比有望持续提升，有效提升海运产品市场竞争力，弱化周期波动影响。同时关注公司海外外延扩张的进展及明年美国库存拐点。7月以来，公司在上海区域的国际空运、海运业务进入环比增长通道，拐点或已现，我们判断Q3公司净利润迎来环比改善。我们维持公司22/23/24年公司归母净利预测9.5/11.5/14.4亿元，对应EPS预测为0.73/0.88/1.10元。对标海内外龙头DSV当前PE（TTM）25倍左右，给予公司2022年20倍PE，对应目标价14.50元，维持“买入”评级。