中信证券-海大集团-002311-2022年三季报点评：经营拐点或已至，2023年有望量利齐升-221021

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　　核心观点
　　在行业整体低迷的背景下，公司加大采购、研发和产业布局建设，产品优势、服务优势明显，龙头地位稳固，整体业绩稳健。考虑到饲料成本相对高位以及生猪价格波动，我们维持2022年、下调2023-2024年盈利预测，预测2022-2024年EPS为1.79/2.81/3.17元（2023/2024年原预测为1.79/3.03/3.75元），考虑到海大并无完全可比公司，参考公司历史PE中枢约在25-30倍，给予公司2023年27倍PE，目标价76元，维持“买入”评级。
　　▍海大集团2022年前三季度实现营收789.55亿元，同比+22.76%。归母净利润21.02亿元，同比+20.34%。我们对此点评如下：
　　▍Q3业绩符合预期。22Q3公司实现营收326.29亿元，同比+24.91%，环比+23.73%；归母净利润11.83亿元，同比+453.2%，环比+64.83%，增长主要系生猪养殖盈利带动。
　　▍饲料：量利趋势向上，整体业绩平稳。公司22Q3饲料外销588万吨，同比+5%。其中，受下游存栏偏紧影响，猪料Q3预估持平，禽料Q3增长5%；受高温天气影响，水产料Q3增长5%-10%，增速略低于Q2。但月度趋势来看，9月份公司各个饲料品种增长明显提速，尤其是水产料恢复明显，同比增长将近20%。吨利上，今年整体原材料价格处高位，Q3饲料成本进一步上行（Q3玉米均价2824元/吨，同比+1.33%，环比-1.85%；豆粕均价4479元/吨，同比+20.76%，环比+3.08%），行业利润承压，公司吨利环比亦下滑，尤其是三季度受高温影响，水产料旺季不旺，但公司吨利9月开始已有修复。
　　展望22Q4和2023年，我们认为饲料业务逐步向上。1）畜禽料：伴随着下游景气高位和畜禽存栏恢复，2023年畜禽饲料有望量利齐升。2）水产料：水产行业消费升级趋势不改，且异常天气影响逐步消除，水产饲料结构有望持续改善（近年来公司虾蟹、高端鱼料占比持续提升），吨利提升弹性巨大。
　　▍生猪养殖：下游景气高位，头均盈利亮眼。公司22Q3出栏生猪70万头，其中外购占比将近一半。由于前期套保影响，公司均价低于行业平均（行业均价22.58元/公斤），受饲料成本和苗种成本上升影响，Q3生猪养殖成本小幅上行（我们判断Q3成本16-16.5元/公斤），我们判断Q3生猪头均盈利550-600元，居行业第一梯队。展望22Q4和2023年，预计生猪出栏量环比继续增长，盈利仍有望向上。
　　▍风险因素：猪价上行不达预期，出现养殖疫情，饲料成本持续上行，食品安全事件，饲料子行业竞争加剧，消费恢复不达预期，异常天气影响。
　　▍投资建议：在行业整体低迷的背景下，公司加大采购、研发和产业布局建设，产品优势、服务优势明显，龙头地位稳固，整体业绩稳健。考虑到饲料成本处相对高位以及生猪价格波动，我们维持2022年、下调2023-2024年盈利预测，预测2022-2024年EPS为1.79/2.81/3.17元（2023/2024年原预测为1.79/3.03/3.75元），考虑到海大并无完全可比公司，参考公司历史PE中枢约在25-30倍，给予公司2023年27倍PE，目标价76元，维持“买入”评级。