长江证券-伟明环保-603568-运营经营稳健增长，建造进度延后拖累EPC收入-221020

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　　事件描述
　　伟明环保2022Q1-Q3实现营业收入33.05亿元，同比下降1.91%（追溯调整后，下同），归母净利润12.47亿元，同比增长1.36%，扣非归母净利润12.11亿元，同比增长1.79%。其中Q3实现营业收入10.58亿元，同比下降16.53%，归母净利润3.45亿元，同比下降22.62%，扣非归母净利润3.41亿元，同比下降22.99%。
　　事件评论
　　运营收入稳健增长，疫情致建造及设备收入有所下滑。前三季度收入构成来看：1）固废环保业务（含各类垃圾清运、处置和发电等）实现收入18.81亿元，占比约56.9%；经营数据来看，前三季度合计完成垃圾入库量683.26万吨，同比增长35.5%，完成上网电量19.28亿度，同比增长28.02%；垃圾焚烧项目的持续投运带动运营收入稳健增长，上网电量增速低于垃圾入库量增速的原因在于并购项目（盛运环保等）吨垃圾上网电量等经营数据相对较低，未来存改善预期。2）设备、EPC及服务收入14.05亿元，估计仍有所下滑（2022年中报收入为9.91亿元，同比下降18.87%），主要是垃圾焚烧建设已逐渐到达高峰期，且受疫情影响各地项目施工进度有所延后。
　　长期借款增加导致财务费用率提升明显。2022前三季度公司期间费用率提升4.08pct至10.95%，其中管理及研发费用率提升1.43pct至5.42%，主因工薪支出及折旧摊销费增加，财务费用率提升2.64pct至5.09%，主要项目建造高峰期，公司借款明显增加且发行转债导致财务费用增加较多，2022Q3末公司长期借款37.93亿元，相比2021Q3末的20.13亿元增加17.80亿元，对应公司前三季度利息费用同比增加0.77亿元，对公司业绩有一定拖累。前三季度公司经营活动现金流净额12.80亿元，同比增长47.52%，表明运营业务占比持续提升带动现金流改善明显。
　　新能源打开成长天花板。公司先后嘉曼4万吨、嘉曼达4万吨、嘉曼美5万吨，共计13万吨富氧侧吹高冰镍冶炼项目，夯实印尼镍冶炼端优势。同时基于成本优势，公司积极布局一体化锂电材料产能，并在温州基地引入合作公司意图打造集锂盐、锂电材料、电解液、回收等产能的新能源产业园区。公司与永青科技、欣旺达、盛屯矿业布局20万吨三元正极一体化项目，一期8万吨正在积极落地推进。公司、永青科技、格林美与温州高新技术产业开发区管理委员会、温州市洞头区人民政府分别签署框架协议，布局10万吨动力电池与电池废料回收和10万辆报废汽车回收利用产能；投资建设年产60万吨镍钴锰硫酸晶体材料、5万吨超高镍三元前驱体材料基地，年产4.5万吨高纯度碳酸锂材料基地，以招引企业为主体投资新建年产10万吨电解液材料基地等三大基地，以及招引石墨烯负极材料、隔膜材料产业链项目。
　　截至2022Q3末，公司运营垃圾焚烧项目3.01万吨/日（不含参股和委托运营项目），在建+筹建项目规模超1.5万吨/日。随着目前在手项目未来逐渐投运，业绩仍将逐渐提升，新能源业务2023年将开始贡献利润。预计公司2022-2023年的归母净利润分别为17.7亿元、27.7亿元（其中高冰镍业务归母净利润6.3亿元），对应的PE分别为23x、15x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、项目进度低于预期风险；
　　2、国补退坡风险。