中信证券-派能科技-688063-2022年三季报点评：Q3业绩超预期，盈利能力显著提升-221020

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　　公司发布2022年三季报，2022年前三季度公司实现营收35.7亿元，同比+176%，归母净利润6.45亿元，同比+157%，扣非归母净利润6.46亿元，同比+167%。其中，2022年Q3实现营收17.2亿元，同比+180%，环比+65.0%，归母净利润3.81亿元，同比+296%，环比+135%，扣非归母净利润3.80亿元，同比+306%，环比+129%，业绩显著超出市场预期。公司是全球家用储能电池系统领先供应商，2021年全球市占率14%，排名第二，海外营收占比超80%。
　　随着未来储能应用场景增加，行业需求有望加速增长，细分赛道家用储能市场潜力巨大，考虑到公司渠道与产品优势显著，叠加产能的加速释放，预计未来公司业务将保持高速增长。调整公司目标市值783亿元，对应目标价506元/股，维持“买入”评级。
　　▍事项：公司10月19日晚间发布2022年三季报。对此，我们点评如下：
　　▍Q3扣非归母净利润3.8亿元，同比+306%，环比+129%，超市场预期。2022年前三季度公司实现营收35.7亿元，同比+176%，归母净利润6.45亿元，同比+157%，扣非归母净利润6.46亿元，同比+167%。其中，2022年Q3实现营收17.2亿元，同比+180%，环比+65.0%，归母净利润3.81亿元，同比+296%，环比+135%，扣非归母净利润3.80亿元，同比+306%，环比+129%，业绩显著超出市场预期。据公司在三季报中披露，2022年前三季度出货2,203MWh，同比+128%，我们预计Q3出货994MWh，环比+55%，测算出产品销售均价约1.73元/Wh，环比+7%，单位盈利约0.38元/Wh，环比+48%。我们判断公司Q3计提约3,500万股权激励费用（Q2为3,446万元），若考虑将该部分加回，则单位盈利约0.42元/Wh，环比+34%（Q2加回股权激励费用后单位盈利约0.31元/Wh），盈利能力显著提升。
　　▍毛利率环比提升，期间费用率环比下降。2022年前三季度公司整体毛利率32.2%，同比-1.55pcts。其中，2022年Q3公司毛利率为35.6%，同比+5.44pcts，环比+5.40pcts，期间费用率为7.77%，同比-1.93pcts，环比-1.36pcts。其中：
　　销售费用率为1.85%，同比-0.20pct，环比+0.64pct；管理费用率为2.08%，同比-0.49pcts，环比-0.89pct；研发费用率为6.33%，同比+0.05pct，环比-0.15pct；财务费用率为-2.49%，同比-1.29pcts，环比-0.97pct。
　　▍拟定增募资50亿元，助力产能加速扩张。公司公告拟向不超过35名特定对象募资不超过50亿元，其中30亿元用于建设派能科技10GWh锂电池研发制造基地项目，7.4亿元用于建设派能科技总部及产业化基地项目，其余12.6亿元用于补充流动资金。根据公告，公司拟在安徽肥西建设10GWh锂电池研发制造基地项目，由公司与肥西城投集团合资设立子公司安徽派能负责该项目的实施，其中公司拟出资26亿元（持股86.67%），肥西城投集团拟出资4亿元（持股13.33%）。项目计划分二期建设，每期建设5GWh电芯和系统组装生产线及相关配套设施。我们预计到2022年底，公司电芯产能有望超过5GWh，考虑肥西项目的建设进度，我们预计到2023/24/25年底，公司电芯产能有望分别达到10/13/15GWh，将进一步提升规模效应，保障产品供应能力，巩固和扩大公司的市场份额。
　　▍深度绑定下游客户，渠道优势铸就壁垒。公司主要产品已经通过国际IEC、欧盟CE等安全认证，并符合REACH等环保指令要求，是行业内拥有最全资质认证的储能厂商之一。考虑到产品开发、标准认证以及渠道建设周期，预计市场开发周期1年以上，公司目前具备渠道壁垒优势。以2020年上半年为例，公司为最大客户Segen供应产品占Segen同期采购的份额超过90%，Segen为英国最大的光伏产品提供商，双方合作超过5年，合作稳定。国内市场方面，公司依托关联方中兴通讯，发力通信备电领域，2021年向中兴通讯销售收入达1.36亿元，同比+240%。
　　▍风险因素：储能行业需求增长不及预期；行业竞争加剧；原材料涨价超预期；产能扩张不及预期；汇率波动幅度较大等。
　　▍投资建议：考虑到海外户用储能市场需求持续增长，公司提价传导顺利，伴随新产能释放，规模效应逐渐体现，盈利能力稳步提升，我们上调公司2022/23/24年净利润预测至11.02/22.38/32.06亿元（原预测6.53/18.01/25.31亿元），对应EPS预测分别为7.12/14.45/20.71元（原预测4.21/11.63/16.35元），现价对应2022/23/24年PE分别为55/24/17倍。公司是全球家用储能电池系统领先供应商，2021年全球市占率14%，排名第二，海外营收占比超80%。随着未来储能应用场景增加，行业需求有望加速增长，细分赛道家用储能市场潜力巨大，考虑到公司渠道与产品优势显著，叠加产能的加速释放，预计未来公司业务将保持高速增长。选取行业内动力及储能电池企业国轩高科、鹏辉能源为可比公司，可比公司2023年平均PE估值为34x（Wind一致预期），考虑到公司目前在家用储能领域已经获得渠道先发优势，未来有望受益行业需求爆发，实现高于行业平均增速的业绩增长，给予公司2023年35x PE估值，调整公司目标市值至783亿元，对应目标价506元/股，维持“买入”评级。