中信证券-债市启明系列：俄乌冲突后能源与产业链格局的重塑-221020

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　　今年以来，俄乌冲突的持续发酵对全球金融市场、国际贸易、跨国直接投资等活动产生一系列连锁反应。在地缘政治、能源危机和贸易保护主义等多因素的交织下，欧洲能源结构和产业链格局或将面临重塑，并对全球经济产生更加深远的影响。对于中国而言，相较于承接潜在的欧洲产业链转移，从产品替代维度抓住欧洲产业链重塑机遇的可行性或更高。往后看，在这一过程中，我国化工、金属等领域有望迎来长期增量。
　　▍欧洲能源格局正在重塑。受俄乌冲突的连锁反应影响，今冬能源进口依赖度较高的欧盟或再度面临能源危机的挑战。根据OECD于今年9月发布的《中期经济展望》，尽管欧盟大多数成员国天然气储存量已基本达到80-90%水平，但在悲观及中性假设下仍有可能在2023年初面临天然气供给中断风险。短期来看，能源危机使得欧盟能源进口来源的结构正在发生变化。欧盟此前与俄罗斯形成的稳定供需被打破，其正通过增加来自挪威、美国等国的能源进口以满足需求。长期视角下，能源危机促使欧盟针对可再生能源基础设施建设、能源效率提升、工业转型以减少化石燃料消耗、甲烷生产、电网建设等领域加大投资，以提高其能源转型的速度。
　　▍从能源格局重塑到产业链重塑，若欧洲制造业发生转移，则大概率呈现多元化布局趋势。2018年以来，全球化步伐在贸易保护主义、供应链危机、地缘政治冲突等因素的冲击下逐步放缓。从全球FDI流入情况来看，2021年欧洲爆发能源危机后，全球资本对于欧洲地区的投资占比有所下降。而美国、中国以及其他新兴市场的FDI流入占比有所增加。聚焦欧盟，能源格局的变动或将导致其产业链出现重塑，能源危机或促使其化工和钢铁等高耗能产业出现转移。回顾欧盟对外投资的历史情况，2013-2020年期间，不考虑欧盟自身和英国的情况下，欧盟对外直接投资的存量规模中，美国仍占主导。但从趋势上看，欧盟对美国的投资存量有所减少，同时对其他经济体的投资存量规模增加。当前，全球贸易保护主义再起，叠加地缘政治冲突的不确定性和全球供应链受挫，若欧洲制造业发生转移，则大概率呈现多元化布局趋势。
　　▍欧洲产业链重塑对于中国的机遇与挑战。来自欧盟的潜在产业链转移虽是机遇，但是对于我国而言，在地缘政治不确定性的扰动下也不能将此过度理想化。在欧洲产业链转移实际发生前，欧洲企业加大对华投资仍面临市场准入、规则和监管、宏观经济周期等诸多挑战，我国也需要继续推进高水平对外开放。相较于承接欧洲产业链转移，从产品替代维度抓住相关机遇的可行性或更高。中国企业可通过做大做强“中国制造”，在提升工艺流程、加快出货速度等方面多下功夫，缩小我国产品与欧洲产品之间的差距。往后看，在欧洲能源结构和产业链重塑过程中，我国化工、金属等领域有望迎来长期增量。
　　▍风险因素：全球进入深度衰退导致化工、金属等领域的需求增长超预期放缓。