浙商证券-昭衍新药-603127-交付维持高速，看好订单加速兑现-221019

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　　投资要点
　　业绩表现：扣非归母净利润、经调整扣非归母净利润延续高增速
　　22Q1-Q3：归母净利润6.07亿-6.57亿元，YOY144.8%-164.8%；扣非归母净利润5.83亿-6.26亿元，YOY168.6%-188.6%；经调整扣非归母净利润约2.91亿-3.28亿元，YOY 61%-81%。
　　22Q3：归母净利润2.36亿-2.86亿元，YOY151%-204%；扣非归母净利0.97亿1.33亿元，YOY 170%-220%；经调整扣非归母净利润约0.97亿-1.33亿元，YOY约45%-100%。
　　盈利能力分析：优质产能稀缺性明显，高议价能力持续
　　参考公司Q3新收猴厂的完整并表影响以及Q3灵长类动物模型价格波动，我们预计Q3生物资产公允价值收益未实现部分金额可能维持Q2水平；同时理财收益随着收购猴厂的影响或略有缩减，参考人民币对美元走势，公司汇兑收益持续。扣除上述影响后，公司的经调整扣非归母净利润依然处在在高增速区间。我们持续强调临床前优质产能的稀缺性，包括掌握上游核心原材料、完善的技术平台建设、一体化的服务能力、丰富的实验经验共同打造了行业壁垒。我们预计2022年经调整净利率或稳定在26%左右，高议价能力持续。
　　成长性分析：交付能力提升保障订单加速兑现，长期看好一体化及新业务拓展
　　参考2022年以来的经调整扣非净利率水平，我们推测公司收入端或延续Q2高增速，公司订单交付能力或持续超市场预期。根据预增公告内容：“为保证在手订单的顺利交付，公司进一步增加产能，同时合理规划项目排期，进一步提升了产能利用率；持续增加科研技术团队规模，拥有越来越多的成熟技术人员，为业务增长提供了有力保障。”随着22H1开始的苏州昭衍安评中心二期工程的内部装修工作有序开展、将于2022年底完成基建工作的广州昭衍及梧州生物灵长类中心项目建设推进、以及人员的高增速，订单交付能力的持续提升是公司饱满订单加速兑现的保障。
　　长期来看，随着公司在放药，新靶点、ADC、新型DNA疫苗方面的服务能力持续布局，并通过昭衍生物、药物筛选平台、临床研究服务等多板块与临床前相结合，打造一体化服务平台，持续巩固临床前龙头地位，我们看好公司在海外业务开拓、临床、CGT等新领域布局带来的新动能。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司对上游核心原材料的掌握对于公司长期交付的保证及利润的贡献、充沛的在手订单、临床前的高景气度，我们预测2022-2024年EPS为1.65、2.06及2.55元。按2022年10月18日收盘价对应2022年37倍PE。参考可比公司估值及行业地位，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　短期订单执行的波动性风险，大额合同增加带来的应收账款控制不当的风险。