浙商证券-周大福-1929.HK-点评报告：单季度门店净增再超预期，行业加速集中-221017

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　　FY23Q2整体零售值同比增长26.0%，超市场预期：
　　公司公告FY23Q2经营数据，整体零售值同比增长+26.0%。前两个季度分别为同比增长+8.5%/-3.7%。7月金价回落、华东等地疫后回补叠加七夕国庆节庆营销活动效应，整体业务经营情况明显改善。
　　分地区看，内地疫情有散发、香港地区防疫政策边际放松和澳门地区防疫政策收紧情况下，内地/港澳地区及其他市场零售值分别实现同比增长+27.8%/+11.0%。内地/香港地区/澳门地区市场分别实现同店增长+3.4%/+21.2%/-28.6%。
　　黄金热销势头不减，国庆因疫情+高基数同店短期承压，继续看好下半财年：
　　分品类看，内地珠宝镶嵌/黄金品类同店-10.5%/+9.4%，内地珠宝镶嵌零售值仍有提升，同比增长+3.7%；港澳及其他市场珠宝镶嵌/黄金同店+5.6%/+10.5%。2021年10-12月限额以上珠宝社零同比增长+12.6%/+5.7%/-0.2%，2021年国庆基数相对较高。后续旺季发力+经营优化，看好下半财年同店表现。
　　单季度内地净增581家门店，全财年亦有望再创新高，印证集中度提升趋势：
　　截至FY23Q2公司共有6679家周大福珠宝和269家其他品牌门店。公司通过渗透精致店等低投资额社区店型及周大福荟馆等高端店型，提升行业市占率。单季度内地净增581家，超出市场预期，也创造历史单季度净增数量记录，FY23H1内地合计净增893家。10-12月亦为开店旺季，预计全财年净增数量再创新高。
　　本季度推出“人生四美”系列，有望领先兑现品牌溢价、推动行业毛利率提升：
　　人生四美融合两个人气主流产品“传承”古法金+TMARK专利钻石，历时9个多月的工艺升级和产品研发，在7月正式推出。产品定位相对高端（客单价2万元）及采用珠宝镶嵌的高毛利定价，目前通过部分门店试点。
　　人生四美产品将有望使得周大福领先兑现品牌溢价，预计随着人生四美产品的进一步推广渗透，提升公司毛利率水平，同时作为行业标杆，推动行业“古法金+钻石”的珠宝镶嵌产品热销，推动行业毛利率提升，推动行业健康发展。
　　盈利预测与估值
　　一方面，受益于黄金首饰消费高景气度，渠道扩张速度超预期，以及新推出“传承+T mark”珠宝镶嵌产品“人生四美”系列有望提升产品毛利率，另一方面，预计香港澳门销售加速恢复。预计FY2023-2025实现营业收入1,134.53/1,394.57/1,643.86亿港元，同比增长+14.67%/+22.92%/+17.88%；预计实现归母净利润80.57/99.74/117.77亿港元，同比增长+20.03%/+23.80%/+18.08%，对应PE17.90/14.46/12.24X，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　疫情反复影响消费、金价变动、门店扩张不及预期、新品销售不及预期