海通证券-博雅生物-300294-央企赋能，采浆规模和吨浆受益双丰收可期-221016

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　　老牌血制品公司，央企入主后重焕活力。博雅生物是一家以血液制品业务为主，集生化药、化学药、原料药等为一体的综合性医疗产业集团，2021年公司实现营业收入26.51亿元（+5.47%），归母净利润3.45亿元（+32.48%）。
　　公司的核心业务为血制品业务，2021年公司血液制品营业收入占比为45.66%，毛利占比为54.30%。2021年7月6日，国资委批复华润医药收购方案，央企华润医药成为控股股东，公司成为华润集团内的血液制品平台。
　　未来公司将重点聚焦血制品业务，在浆站浆量规模、产品研发、市场营销等方面进行聚焦，同时推进非血液制品业务的剥离。
　　华润助力新浆站申请，力争十四五期间浆站翻倍。公司拥有14家单采血浆站，2021年采浆量约为420吨。根据浆站对应采浆范围和辐射人口，我们测算得到公司现有浆站采浆潜力为665吨，与公司预计现有浆站至十四五末年采集量可达650-700吨的口径基本吻合。此外，我们认为拥有国企、央企背景的企业依托集团与各地战略合作背景，能够积极争取各级政府及卫生健康行政主管部门支持，申请新浆站的能力更加突出。公司具备申请新浆站资质及能力，华润入主后就浆站拓展开展如浆站资源梳理、明确拓展重点区域等准备工作，力争至十四五末浆站总数量达30个以上。
　　纤原销售国内领先，产品丰富度仍在提升。公司产品涵盖白蛋白、免疫球蛋白和凝血因子三大类9个品种23个规格，其中纤原、静丙和白蛋白是血制品业务中的主要产品，收入占比各约1/3。2021年公司的吨浆收入及吨浆毛利润分别为320万元、217万元，毛利率处于行业领先水平，我们认为主要是因为公司产品结构均衡，以及高附加值品种纤原的销售驱动。公司纤原的收得率和市场份额在国内位于领先地位，2021年样本医院销售额占比为37.90%，体现了公司产品的品质和品牌力。公司近年来不断加大研发投入，形成良好的在研产品梯队，免疫球蛋白类和因子类产品结构不断得到优化与丰富。未来随着采集规模的提升、产品结构的丰富，我们认为公司吨浆产值有望得到进一步提升。
　　盈利预测：我们预计公司2022-2024年的归母净利润分别为4.95亿元、5.19亿元、6.16亿元，同比分别增长43.6%、5.0%、18.6%，对应EPS分别为0.98元、1.03元、1.22元。考虑到公司在2023年会剥离非血制品业务，更能体现血制品业务的价值，参考可比公司，我们给予公司2023年30-35XPE，对应合理价值区间为29.43-34.34元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。
　　风险提示：申请浆站不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；商誉减值的风险；闲置资金投资理财的风险。