国泰君安-京东集团~SW-9618.HK-京东集团2022Q3业绩前瞻：景气度环比改善，利润率提升趋势延续-221013

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　　维持“增持”评级。22Q3京东受益疫情缓解带来的景气度环比改善，且凭借履约优势复苏弹性依然快于大盘。公司关注利润率与现金流，新业务投入更加关注ROI带动减亏与效率提升。我们预计公司22-24年经调整归母净利润245/292/367亿元，经调整EBITDA为250/292/407亿元，给予2023年25xPE，目标市值7.300亿人民币，对应8,059亿元港币，目标价258元港币，增持。
　　景气度季度环比改善明显。①22Q3相比Q2疫情影响明显缓解，景气度环比改善，7-8月线上大盘实物商品单月增速10.1%和12.8%；②京东受益自身履约优势恢复弹性高于行业整体，7-8月跟随大盘回暖，8月下旬受局部地区管控带来的履约受限，部分品类增速有所回落，9月iPhone华为等新品发布对数码3C品类有较为明显提振；③我们预计22Q3整体营业收入2,437.61亿元/+11.45%，其中预计22Q3GMV同比增速+12%，线上自营零售2,046亿元/+10.02%，服务收入391亿元/+19.61%。
　　精益增长新业务关注ROI，效率提升趋势预计延续。①我们预计受益规模经济22Q3履约费用率6.2%/-0.3pct，研发费用率2%/+0.2pct；②销售费用率主要与新业务补贴拉新节奏相关，在精益增长与战略收缩的大环境下，京喜等新业务补贴拉新放缓，有限营销资源将聚焦京东主站核心高粘性用户，因此我们预计22Q3营销费用率将进一步下降至3.3%（22Q2为3.5%，21Q3为3.6%）。
　　关注盈利与增长质量，预计三季度利润率同比持续提升。①公司在22Q1开始采取新的成本管理措施，预计对效率仍有提升，上述效果将逐步体现；②我们预计二季度京东22Q3经调整净利润为69.89亿元，经调整净利润率为2.30%/+0.59pct；经调整EBITDA为94.46亿元，经调整EBITDAMargin为3.9%/+0.6pct。
　　风险提示：行业竞争加剧影响利润率，经济增速放缓影响消费需求。