中诚信国际-高收益债2022年前三季度回顾及下阶段展望：多因素扰动下结构性分化加剧，精耕国企债信用下沉投资机会-221013

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　　策略及展望
　　高收益债市场：多因素扰动下结构性分化加剧，精耕国企债信用下沉投资机会。随着尾部风险持续暴露，违约债务处置进度较慢、回收率存在一定不确定性，市场情绪仍受到多重因素扰动。但考虑到防风险基调不改，下阶段债市违约风险整体仍在可控范围内，高收益债市场挖掘过程需着重把握风险与收益之间的平衡，适度信用下沉强区域城投、具备竞争优势的国企产业主体或可带来可观收益，但仍需关注异常交易增多的板块和区域信用风险释放及传导过程。
　　高收益城投：结构性分化愈发明显，关注区域债务化解路径。今年以来稳增长政策下基建全面发力，但严控隐性债务基调不改，交易所“红橙黄绿”分档审核、隐债问责持续推进等严监管政策对城投融资形成限制，在防风险与稳增长的双重要求下，城投结构性分化或愈发明显。
　　高收益非城投国企：产业升级转型压力较大，关注竞争优势发行人投资机会。今年国有企业盈利及融资整体优于民营企业，可关注煤炭资源丰富、生产成本较低的煤企发行人，以及具备竞争优势的中小型钢铁企业被行业龙头收并购而带来的投资机会。
　　高收益非国有企业：地产政策力度加码，传导效果待进一步观察。三季度房地产行业仍持续下行，虽然地产政策力度加码，但市场信心修复仍需时日，房企债务风险难言企稳。当前仍建议投资者保持观望，待销售持续性回暖、市场信心明显修复、融资出现显著改善等利好因素确认后再择机入场。
　　一级市场回顾：发行延续趋弱，津豫陕冀区域城投融资改善
　　发行规模：债市收益率下行叠加市场供需不均影响下，今年以来高收益债发行量大幅下降，前三季度合计发行规模4456.73亿元，同比下降41%。
　　发行利率及利差：发行利率较年初6.76%震荡下行14BP至6.62%，但受无风险利率持续下行影响，发行利差大幅扩张；此外三季度民企债发行利率及利差均明显下行，非房民企发行人融资能力有所改善。
　　期限及券种：发行期限延续短期化，公司债发行规模大幅回落。
　　行业及区域：基投、房地产行业供给明显回落，城投债融资区域分化，天津、河南、陕西、河北区域城投债发行及净融资双双改善，高收益债发行明显增长。
　　二级市场回顾：交投活跃度小幅回升，地产债市场情绪不佳
　　综合收益：前三季度高收益债累计收益4.62%，跑赢国债和信用债。房企展期增多加剧市场波动，高收益债年化波动率在三季度小幅抬升。
　　运行情况：净价指数先升后降，前三季度累计下跌0.48%。
　　成交情况：前三季度累计成交2.61万亿元，同比减少7.01%。三季度交投活跃度小幅回升，异常成交规模占比基本持平，地产债抛售压力较大。
　　风险关注：政策超预期收紧信用风险溢出效应