财信证券-2022年四季度固定收益策略报告：利率长期仍有下行空间，债市短期信用风险可控-220929

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　　市场回顾：1）二级市场。6月初至9月21日，国债收益率全线下行，国开债收益率整体大幅下行；信用债收益率全线下行；中短票信用利差整体下行，城投债信用利差整体下行；中短票等级利差整体上行，城投债等级利差整体下行。
　　债市负面：1）债券违约。6月至8月，新增违约主体18家，违约主要集中于地产行业，民企违约较多，国企相对较少，延续过往信用债违约特点。6月至8月，债券市场共出现106只债券，合计926.24亿元债券违约或展期。2）评级下调。6-8月评级下调主体中，地方国企及资本货物行业数量居多。
　　利率债：8月经济数据超预期加速了利率的调整，从8月经济数据来看，低基数和政策发力是利率回升的主要原因。我国货币政策仍将保持“以我为主”的总基调，资金利率上行不具备持续性，流动性仍会保持宽松格局，我们认为债市向上调整空间不大，利率短期内大概率将延续低位震荡走势，中长期仍有一定下行空间。
　　煤炭债：从投资角度来看，煤价维持高位，重点煤炭上市公司盈利能力大幅提升，板块盈利确定，龙头企业优势会不断扩大，其信用利差有进一步下行空间。但需要注意在行业景气度较高的情况下，煤企经营能力的区分度较弱。目前煤炭债短期品种性价比有限，推荐拉长久期1.5-2年，适当对以山西为代表的大型煤企进行资质下沉。
　　钢铁债：2022年以来，钢铁行业信用状况表现较为稳定，行业无债券违约记录亦没有主体发生评级下调，行业信用风险可控。信用利差方面，由于今年上半年货币环境持续宽松叠加信用债资产荒，钢铁行业信用利差继续走低。当前钢铁债券信用利差继续下行空间不大，伴随着行业盈利能力的下滑，钢铁行业信用利差可能走阔。
　　地产债：地产政策底已现，但行业复苏迹象仍不明显，地产债券信用风险仍然较高。8月份逾期信用债大部分属于房地产行业，如果商品房销售持续回落，而一些房企逆势扩张，可能还会有更多房企出现债券违约。地产债投资需坚持安全性第一位，信用下沉策略性价比不高。
　　城投债：整体上来看，在经济下行压力较大、权益资产不确定性较高的背景下，城投债券属于相对安全的资产，但投资者也应该关注到目前城投债信用利差在不断下移的情况下，安全边际已经较薄。2022年下半年，过于依赖卖地收入、集中偿债压力大、非标和票据违约高发、非标占比偏高的弱资质主体的信用风险值得关注。
　　风险提示：美联储加息超预期；人民币贬值压力上升；地产销售恶化。