招商证券-钧达股份-002865-TOPCon产业化提速，有望在技术变革中重回领先-221012

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　　7月捷泰滁州一期8GWTOPCon电池投产，调试爬坡期24.8-25.1%的转换效率超预期。9月滁州二期项目开工，产能由此前8GW调整至10GW，10月9日公告与涟水新签署26GWTOPCon扩产协议，扩产再提速。此外自2021年下半年以来上市公司已完成了捷泰科技股权收购及原有饰件业务置出，业务聚焦光伏电池。目前公司9.5GW大尺寸PERC电池盈利领先，TOPCon产业化领先，同时积极储备新技术方案，在未来2-3年由P向N的技术变革期，有望重回领先三方电池厂行列。调整公司盈利预测，调升目标价至245-260元。
　　 TOPCon产业化再提速，规模量产后有望带来更强的业绩贡献。公司滁州一期8GW电池片在年中投产，效率达到24.8-25.1%，量产硅片厚度130μm，提效降本进度超预期，9月末如期满产。二期产能规模由8GW调至10GW，考虑一期积累且部分设施共用，建设节奏会更快些，预计2023年年中公司滁州基地将形成18GWN型产能。10月9日，公司公告与江苏涟水政府签署26GWTOPCon扩产协议，结合项目建设节奏估算，一期13GW也有望在2023年下半年开始贡献。现阶段N型组件端招标溢价在0.1元/W上下，随电池降本增效、封装工艺优化，其理论溢价会进一步放大。考虑TOPCon发电量增益需要时间验证，以及硅料产能释放后产业链价格的整体下调，2023年TOPCon实际溢价会更充分。过去公司在N型领域进行了长期布局，成为全球第二家实现TOPCon大规模量产的企业，在N型红利期有望有更强的业绩表现。
　　 PERC产能均为大尺寸，电池盈利向上。过去一段时间盈利压力、技术方向分歧等造成电池产能扩张节奏温和节制，存量产能结构中大尺寸比例更低。2022年硅料价格高位背景下，小尺寸产能加速退出，182、210较为紧俏。4月以来，硅料、硅片、电池价格涨幅在24%、11%、15%左右，电池盈利修复2分以上。公司在Q1完成3.x GW 166改造182，Q1、Q2单W净利超过3分、5分，盈利持续改善且好于行业均值。7月以来硅片调涨，大尺寸电池顺利传导，依然维持高盈利，Q4国内需求释放电池可能会持续吃紧。目前捷泰上饶PERC产线技改后产能扩至9.5GW，预计仍将有较好的收益。
　　专业电池供应商，有望在这一轮技术变革中重回领先。捷泰是老牌的电池供应商，历史出货领先。过去几年受到融资渠道、路线选择等因素的影响，公司扩产节奏偏缓，市场份额有所下降。而今年以来，上市公司完成捷泰100%股权收购，解决融资问题，长期投入布局的TOPCon电池开始迎来收获，在产能结构（大尺寸、TOPCon比例）、成本控制、技术储备上具备优势，在这一轮电池技术由P向N变革的过程中，公司有望重回领跑。
　　投资建议：上市公司已完成对捷泰100%股权收购，加速N型扩张，调整公司盈利预测，2022、2023年分别实现归上净利润7.4、18.7亿，调升目标价至245-260元，维持强烈推荐评级。
　　风险提示：政策调整风险，新产线扩张不及预期，原材料价格波动