招商证券-佛山照明-000541-收购盐城东山事件点评：加速产业一体化整合，扩大LED封装市场优势-221011

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　　佛山照明控股子公司国星光电收购东山精密全资子公司。佛山照明10月10日晚发布公告，控股子公司国星光电正在筹划重大资产重组，近日与东山精密签署了《股权转让意向协议》，拟通过现金方式购买东山精密全资子公司盐城东山60%股权。本次交易完成后，盐城东山将成为国星光电控股子公司，纳入并表范围，预计本次交易将构成国星光电重大资产重组。
　　收购有望扩大中游封装份额优势，提升未来盈利能力并与下游应用业务形成协同。盐城东山是东山精密LED显示器件业务经营主体，据东山精密年报数据，东山精密LED显示器件业务2021年营业收入规模约为26亿元（毛利率18.3%），22H1收入规模约11.3亿元（毛利率12.6%），21年LED显示器件销量约20.8亿颗。盐城东山主要产品包括户外RGB产品及室内小间距RGB产品，拥有“硅胶压模封装技术专利”及背光LED封装的开发生产能力，在LED小间距细分领域市场全球领先，2021年上半年盐城东山净利率约11.4%（同期盐城东山LED显示器件业务毛利率为18.9%），预计国星光电完成并购后将有效扩大自身LED封装业务规模优势及产品议价能力，提升公司盈利水平及盈利稳定性，并为佛山照明下游LED专业照明及汽车照明业务提供稳定供应链及核心元器件层面的降本和技术助力。
　　内生增长+外延扩张，份额提升+技术协同。佛山照明近年来围绕LED产业链积极推动上下游一体化及同心多元化，2021年以来陆续启动/落地多个并购项目，21年8月完成对南宁燎旺的并购，22年2月完成对国星光电的并购，22年8月国星光电启动对风华高科子公司风华芯电的并购，22年10月国星光电启动对东山精密全资子公司盐城东山的并购。国星光电是全球领先的LED封装厂商，据TrendForce集邦咨询统计，2021年国星光电封装业务营收位居全球第九，完成对风华芯电及盐城东山的并购后有望实现小间距封装领域的技术协同，并持续扩大规模及份额优势。
　　维持“强烈推荐”投资评级。佛山照明坚持“稳住基本盘，开拓新赛道”总体发展思路，在行业低谷期加快产业整合步伐，未来有望围绕LED产业通过内生+外延性发展实现快速扩张。我们预计公司未来三年分别可实现营业收入102亿元、123亿元及136亿元，同比增长113%、21%及10%，预计分别可实现归母净利润3.8亿元、5.7亿元及6.7亿元，同比分别增长52%、51%及16%，对应PE分别为20.4倍、13.5倍及11.6倍，维持“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：交易尚处筹划阶段存在不确定性、标的公司业绩不达预期导致商誉减值风险。