国元国际-港股零售纺服行业：后疫情时代来临，关注修复弹性大及高景气细分赛道-221005

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　　零售纺服行业9月承压，疫情动态是短期重要变量：
　　9月主要运动品牌和零售流水较8月环比走弱，国产运动品牌面临国际品牌清库存及下放折扣的压力。一线城市结构占比较高的零售品牌流水增长趋势弱于三线及以下城市为主的大众品牌。8月末以来，多地疫情散发且涉疫地区防控力度加强，持续时间相对长，线下消费承压。9月中秋一线/新一线/二线/三线及以下购物中心客流同比2021年分别-18%/ -23%/ -15%/ -16%，距19年同期有30%以上客流差距。
　　对于申洲国际、维珍妮等运动鞋服制造商，22Q4至23Q1是最艰难时刻，预计23Q2景气度有望逐步提升。由于前期海运不畅国际品牌加单，目前行业面临过季服装库存冗余（例如8月末耐克北美库存同比+65%，耐克公司库存同比+44%）。预计在未来一个季度和半年内，品牌商会收紧供应链采购，品牌商至少需1个季度以上时间消化库存。
　　海外零售行业疫后复苏路径回顾——以美国为例
　　21年3月以来新冠防疫限制随疫苗接种率提升而不断放宽，美国零售业整体于21/03恢复至疫情前水平。疫后复苏特征如下：(1)疫后健康意识提升，2020年6月后体育用品消费支出率先恢复且维持高景气（达疫前130%），远优于美国零售业整体恢复；(2)博彩/娱乐的修复弹性大及修复速度快，但至今仍未恢复至疫前水平，与长途旅行客流恢复节奏一致；(3)必需商品渠道（包括食品零售、日用百货商店）于疫情前后维持稳健，弹性较小，疫后消费者更偏好近距离购物出行；(4)疫情爆发后的2020年7月家居支出增加并达疫情前的110%以上，但进一步开放后家居消费支出增长相对乏力；服饰零售于2021Q1恢复至疫情前水平，与美国非必需消费场所的放宽一致。
　　投资策略
　　参考美国疫后复苏经验：在2020H1居家令后的尝试开放阶段中，运动/奢侈品作为景气度较高的细分赛道疫后稳健修复，而电影及博彩等线下娱乐的修复弹性较大。2022年4-5月为国线下零售至暗时刻，未来疫后修复可期。短期可关注受益海外全球旅行复苏的细分行业标的。若疫情管控放松，我们认为可围绕2条主线布局：①疫情冲击和修复弹性大的子行业龙头，如免税零售龙头、电影院线龙头；②细分行业高景气且具备长期成长逻辑、估值低估或合理的细分行业龙头。短期推荐关注受益于全球长途旅行复苏的新秀丽（1910.HK）；若国内疫情管控放松，推荐中国中免（1880.HK）、李宁（2331.HK）。