招商证券-温氏股份-300498-猪鸡共振，利润释放可期-221010

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　　公司9月猪、鸡出栏量连续3个月实现环比正增长，销售均价明显上涨，而养殖成本仍处下降通道，公司利润弹性释放可期。维持“强烈推荐”投资评级。
　　出栏持续回升，价格明显上涨。生猪养殖方面，2022年9月，公司生猪出栏量158万头，环比增长5.3%，连续3个月实现环比正增长；毛猪销售均价23.9元/公斤，环比上涨9.1%；销售收入46.1亿元，环比增长19%。我们测算，9月生猪出栏体重环比增长3.2%至122公斤、仍处正常水平。2022年1-9月，公司生猪出栏量1242万头，同比增长38%，完成全年出栏目标的69%。禽养殖方面，2022年9月，公司肉鸡出栏量1.06亿只，环比增长9.9%；毛鸡销售均价19.0元/公斤，环比上涨5.3%；销售收入38.5亿元，环比增长16%。
　　2022年1-9月，公司毛鸡出栏量7.8亿只，同比下滑0.7%。
　　成本持续下行，且仍有下行空间。我们估算公司22Q2综合成本已降至17.0元/公斤左右，连续5个季度环比改善，主要系母猪存栏结构优化、费用折旧等下降、生产效率提升等因素的影响。7月综合成本继续下行至16.8元/公斤左右。同时，公司8月能繁母猪存栏已稳步提升至125万头、年底计划增至140万头，或支撑2023年生猪出栏量维持高增。在生产成绩提升加持下，出栏量快速增长或带动公司养殖成本继续下行。
　　猪价持续超预期，22Q4有望维持强势。国庆节期间，猪价再度超预期上涨，根据博亚和讯数据，截至2022年10月10日，全国生猪均价26.5元/公斤，创3月以来新高，或因前期产能去化、消费提振叠加9月末保供超卖透支10月初供给所致。根据国家统计局以及农业农村部数据，2021年7月~2022年4月，能繁母猪存栏整体呈现去化趋势，对应22Q4供给或逐月收缩，而四季度为传统的消费旺季。供给收缩叠加需求向好，22Q4猪价有望维持强势。
　　维持“强烈推荐”投资评级。9月，公司猪、鸡出栏量连续3个月实现环比正增长，销售均价同环比均实现明显上涨，而公司养殖成本仍处下降通道，或在周期上行阶段进一步增厚公司利润。按照2023年出栏量2600万头测算，公司头均市值已调整至4000元左右，处于历史较低水平，继续强烈推荐。维持2022~2024年EPS预测0.67元、1.50元、1.28元，结合以往猪价上行期的头均市值水平以及对2023年的出栏量预测，维持目标价30.46元，对应2023年PE约20X，维持“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：猪价表现/公司规模扩张低于预期，突发大规模不可控疫情。