中信证券-李宁-2331.HK-跟踪快报：着眼2023，兼具成长性和估值性价比-221010

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　　李宁股价近期回调较多，我们认为主要系：①中秋-国庆受到疫情影响流水增速边际放缓，且折扣改善慢于预期；②Nike北美库存压力增加，导致海外投资者加大对全球运动板块的担心，因此适度降低包括李宁在内的持仓。我们认为经营数据&海外波动影响偏短期，本质上李宁在国内市场品牌升级、份额持续提升的逻辑并未改变，长期的增长中枢也并未改变。近期股价调整反而提供了合适的配置机会。中性假设下，李宁10月7日收盘价对应2022/2023年29x/23xPE，一年维度看获得超额收益的可能性较大。首先，我们判断2023年行业环境可能比预期要好，Adidas在2H22的清理库存预计会透支2023年的需求。其次，李宁22Q2-22Q3流水/折扣仍处疫情影响下，为2023年奠定了低基数的基础。公司仍是兼具估值和成长性的运动龙头。维持“买入”评级。
　　▍疫情冲击运动鞋服Q3销售，李宁展现强韧性，仍是同业最突出的经营表现。8月以来，国内散点疫情持续反复，冲击运动鞋服销售。根据我们的渠道调研数据，受疫情冲击严重的西南区域中李宁销售下滑好于国际品牌，同时目前销售已恢复至去年同期90%水平；华南区部分城市受疫情冲击，李宁销售流水约持平；华东区李宁销售流水实现20%增长；疫情冲击下，李宁品牌势头延续，展现了强大的经营韧性，仍然是国内/外运动品牌中表现最突出的龙头运动品牌。
　　▍股价连续回调，估值进入性价比区间。近期受局部疫情冲击/悲观情绪等因素，公司股价持续回调。根据10月7日收盘价，公司股价对应2022/23/24年29x/23x/18x PE，处在历史3年估值分位数14.7%的低位，参考同行业可比公司安踏/Nike/Adidas目前股价对应的2022年25x/28x/17x PE，公司估值具备支撑。伴随年末公司估值水平逐步向2023年切换，股价对应估值水平逐步进入性价比区间。
　　▍市场在担心什么？向下风险还有哪些未反映？①三季度折扣改善节奏晚于预期；②以Adidas为主的海外品牌加速打折；③Nike股价回调、估值回落，压制行业估值中枢；④消费需求放缓背景下长期提价节奏预计放缓。整体来讲，我们觉得9~10月陆续反映市场的担心，当前时点向下空间有限。
　　▍2023年期待什么？预计专业线的全面开花。预计2023年是李宁专业线全面开花的一年，除去消费者继续期待的超轻20外，赤兔pro、飞电的大众版都有望成为明年的明星爆款，帮助李宁拓展并站稳500-1000元价格带的跑步市场。2022年一些疫情影响下的低基数也给2023年较好的增长奠定了基础。
　　▍风险因素：局部疫情进一步反复、超预期；消费景气下行超预期；成本上升超预期；公司新品牌拓展不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：李宁在Q3局部疫情及宏观环境的不利因素下，经营仍展现了强劲韧性，同时李宁品牌势能延续，科技产品与渠道升级持续推进，预计2023年具备流水与折扣改善的弹性。我们维持先前EPS预测，参考Nike（Bloomberg一致预期2023财年估值28x）与公司按正常经营的、可参考的过去5年的平均估值水平（45x），我们给予公司2023年28倍PE，对应目标价83港元，维持“买入”评级。