申万宏源-银行业2022年三季报前瞻暨四季度投资策略：“小而美”主线不变，政策落地、预期改善多频共振，看好银行-221009

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　　展望四季度，我们积极看好银行板块估值修复行情，自下而上以三季报凸显韧性的业绩、基本面为核心，自上而下以房地产系统性风险预期化解、稳增长组合拳发力带动经济温和复苏作为催化，年初以来持续被压制的银行板块有望在预期差修复中打开上涨空间，绝对收益可观。这其中，我们预计，“风险小、资产强”的优质区域性银行主线不变，将继续体现业绩高成长性，引领板块估值修复。
　　银行上涨行情离不开基本面作为支撑。当前国内疫情多有反复、宏观经济面临冲击，银行经营也边际承压，但在今年这种需求偏弱、资产难找的外部环境下，银行实现较强韧性的业绩答卷足以凸显相对稳健的基本面。我们预计，三季报银行营收、归母净利润增速将继续小幅放缓，在当前市场普遍对银行三季报预期不高的情况下，要重点关注“韧性”中的“分化”，小而美银行预计仍是佼佼者，这类银行三季报业绩高成长的确定性更强。
　　 1）有“韧性”：从行业层面，我们预计9M22上市银行营收增速小幅放缓至4.4%（1H22:4.7%），营收景气度维持“城商行>农商行>国有行>股份行”（预计9M22营收增速分别为13.2%/6.3%/4.6%/2.2%），三季度市场利率降幅较大，部分银行灵活资产摆布，投资相关其他非息收入或仍有不俗表现。预计9M22上市银行归母净利润增速为7.4%（1H22:7.6%），其中城农商行或继续领跑同业，股份行利润增速小幅提速至9.1% （1H22:8.8%），其中绩优个股如平安、兴业、招行等较同业优势仍将凸显；国有大行利润增速预计放缓至5.6%（1H22:6.0%），韧性犹存。
　　 2）但要聚焦“分化”：从个股层面，我们预计三季报优质区域性银行的营收、利润表现继续领跑行业，韧性不变、景气不变。营收维持两位数增长、利润增速保持20%以上甚至再提速的可能也不在少数，把握确定性是关键，即：（1）营收强劲、利润再提速的银行，如农商行中江阴银行（预计营收增速约24%，稳居行业第一；利润增长再向25%提速）、常熟银行（预计营收增速超18%，利润增速稳定20%以上），以及城商行中如宁波、南京等预计营收增速维持15%以上且较中报提速。（2）营收改善，利润增速稳居第一梯队的银行，如无锡银行（预计利润增速超30%）、苏州银行（预计利润增速超26%，全年营收目标为两位数增长），以及江苏、杭州、成都等利润增速预计稳居30%以上。
　　营收增速放缓背后，不可否认今年银行息差普遍承压，银行找到“合意、有效”资产投放难度也加大。预计三季报行业息差环比仍有所下降，但可以对负债成本表现相对乐观：
　　 1）自上而下稳增长加码有望支撑四季度信贷增长好于预期，以量补价缓和定价下行压力，也在一定程度上提振经济企稳预期。一方面，下半年贷款定价难言回升，但确是银行调整信贷投放结构的时间窗口，下降斜率或好于上半年。另一方面，8月以来稳增长政策再度加码，我们预计，接下来几个月实现信贷同比多增是极大概率事件。①国家统计局表示，前期已经落实到项目的政策性开发性金融工具投放金额3000亿元，支持投资项目900多个，项目计划总投资超过3万亿。而8月24日国常会提出的第二批3000亿基础设施投资基金也在9月基本投放完毕。总体来看，对公领域政府基建类贷款预计保持高景气（以国有大行为代表）；（接下页） ②监管部门要求银行进一步加大对制造业中长期贷款等领域信贷投放，鼓励21家全国性银行在1-7月新增1.7万亿元制造业中长期贷款的基础上，8-12月再新增1万亿-1.5万亿。我们预计，四季度企业中长贷贡献将逐步提升；③以信用卡、消费贷、个人经营贷为主的零售信贷需求将呈现边际回暖，但其程度也因行而异，而节前央行、财政部的系列地产政策组合拳也有望驱动下阶段按揭需求改善。结合我们9月银行调研情况来看，以江浙一带为代表的区域性银行下半年信贷投放好于市场预期，甚至有多家银行贷款增长反而提速。我们维持“好区域的企业经营韧性更强、实体需求拐点更早出现”的观点不变，根植于此的银行自然受益（详见9月13日发布的江浙城农商行系列调研报告）。
　　 2）今年负债成本改善对稳定息差的作用更显著，下半年将持续显现：①一方面，央行通过去年存款自律定价机制改革以及今年指导银行下调定期存款产品执行利率，引导金融机构存款成本下降，这部分对存量存款成本改善将在下半年及明年逐步兑现。9月15日起银行存款挂牌利率下调对息差支撑、营收改善的利好释放也将在明年继续体现。②另一方面，市场化负债成本下降也为银行优化负债结构赋予空间。根据Wind数据显示，当前1个月/3个月/6个月同业存单平均发行利率较去年四季度平均下降约85bps，其中二三季度下降幅度最为明显（1Q-3Q22当季平均发行利率分别季度环比下降20bps/34bps/32bps）。
　　地产政策组合拳落地、近期稳增长再加码，这是修复风险预期、缓和不良压力、化解压制银行估值核心矛盾的有力保障。我们预计，三季报银行资产质量总体平稳，不良持平拨备微升，风险预期最悲观的时点已过，优质区域性银行继续以更厚实的拨备家底、更干净的账面不良引领同业：今年以来掣肘银行板块表现的核心，即疫情冲击、房企风险引发的不良暴露担忧。尽管二季度银行不良生成率有所上行，但上升幅度远好于2020年，上市银行资产质量整体稳健性已充分验证（2019-2021年上市银行加回核销后不良生成率分别为0.85%、1%、0.63%，其中1H20年化后最高上升至1.05%；而1H22仅上升至0.68%）。当前绝大部分地产债务风险都已暴露，无论问题房企还是烂尾在建项目，监管均落实更为稳妥的处置方式，叠加节前地产政策多维松绑对地产销售回暖的催化，银行涉房业务不良压力的至暗时刻已经过去。同时疫情对银行零售贷款资产质量的冲击高点，我们判断是在最为艰难的二季度，下半年零售贷款不良生成将稳步回落。不管是从自上而下狠抓政策推动经济向上的宏观视角，还是从银行充分计提、前瞻核销的主动作为来看，对资产质量的“风险预期”都不会更差。实际上对于大部分上市银行而言，当前估值隐含不良率超12%，已经反映极度悲观的风险预期，这种悲观情绪充分释放是估值修复的先决条件。这其中，要重点聚焦无包袱、信用成本压力小、拨备底子厚实的优质区域性“小而美”银行，这类银行将继续处于ROE的回升周期。
　　投资分析意见：看好银行，务必重视四季度银行板块估值修复窗口，预期差修复是关键。①经济回稳向上的决心不变，狠抓稳增长的政策信号进一步释放；②信贷表现超预期、社融稳步回暖，历来是驱动银行股投资的重要信号；③三季报同样会有预期差催化，优质区域性银行的成长性会继续引领行业；④正值资金换仓、估值切换的年关窗口，交易因素亦不可忽视。个股层面，我们依然维持“资产强+风险小，在我国最优质区域上精选银行”主线不变，江浙一带“贷款增长能提速、零售小微有抓手、拨备底子更厚实”的优质城农商行仍有业绩超预期可能。首推农商行中江阴银行、常熟银行、无锡银行，城商行中宁波银行、苏州银行、南京银行。对股价已超跌、估值极低的优质赛道股，四季度有望迎来“补涨”行情，但“基本面拐点”逻辑仍待验证，需跟踪地产销售、零售消费等核心数据，首推兴业银行，包括招商银行、平安银行。
　　风险提示：国内疫情持续时间超预期、防疫政策不断升级；稳增长政策成