国泰君安-海吉亚医疗-6078.HK-首次覆盖报告：刚性需求韧性尽显，内外并举增长可期-221009

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　　首次覆盖，给予增持评级。公司顺应中国肿瘤医疗服务市场日益增长需求和资源分布不均现状，持续加速全国布局，随着可开放床位数和单产增加，稳健持续增长可期。预测2022~2024年经调整净利润6.10亿、7.90亿和10.20亿元，同比增长35%、30%和29%，参考可比公司估值，给予公司目标市值347.60亿元，对应目标价56.36元（62.00港元，汇率取人民币：港币= 1：1.10），首次覆盖，给予增持评级。
　　长期空间广阔，疫情下彰显需求刚需和经营韧性。根据弗若斯特沙利文分析，预计2025年肿瘤医疗服务市场收入将超过7000亿元。公司差异化布局非一线城市，凭借放疗一体化、丰富人才储备、模块化矩阵式管理等优势实现复制扩张，并通过标准化、精细化管理提升效率和盈利能力。疫情反复下肿瘤医疗服务刚需属性尽显，不考虑并表贡献，存量医院22H1收入增速约15%，显著好于其他细分专科，彰显强大经营韧性。
　　双轮驱动扩张网络，单产提升增长可期。公司坚持内生增长和外延并购双轮驱动的发展战略，不断拓展服务网络的广度和深度，扩张计划标准化、可预见、可持续。内生方面，聊城海吉亚医院22年4月投入运营并顺利爬坡，重庆海吉亚二期（预计22年底投用）、单县海吉亚二期（预计23H1投用）、成武海吉亚二期（预计23年底投用），德州海吉亚（预计23年投用）、无锡海吉亚（预计24年投用）等自建项目均有序推进。外延方面，加强投后整合，激发医院潜力，苏州永鼎和贺州广济22H1就诊人次分别提升77%和12%，毛利分别提升173%和270%，同时积极寻找优质并购标的推动项目落地。预计22-24年底可开放床位数有望超过7000/10000/12000张。始终聚焦肿瘤特色，积极拓展诊疗项目，持续提升肿瘤学科水平及诊疗能力，提升管理效率，医院单床产出不断提升。21年单床产出约为57.57万元（+24.1%），对标公立医院和成熟医院，仍有较大提升空间。
　　催化剂：疫情扰动下业绩超预期，外延并购扩张项目落地
　　风险提示：疫情不确定；自建医院和外延扩张进度不及预期；政策风险