东方证券-能源危机：现况、测算、欧洲宏观环境关键变化前瞻-221003

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　　研究结论
　　入秋，欧洲能源危机与宏观风险发酵，成为扰动市场的主要风险因素。我们近期围绕本轮欧洲风险的专题研究，尝试详实、准确地厘清欧洲能源问题和宏观环境基本现实，并在此基础之上前瞻冬季能源风险的演绎，分析对于宏观经济、政策与市场影响。
　　这篇报告当中，我们从NS1断供风波以来的欧洲天然气供给、消费、存储现状和趋势出发，对欧洲能否安全过冬（能源危机是否兑现）进行了不同情景假设下的测算，据此初步判断欧洲未来宏观经济基本面和政策的演进方向。
　　-1）EU能源危机冬季演绎的情景假设和测算：压制需求，才能安全过冬。NS1断供+EU维持正常消费=23Q1EU天然气储量耗尽。RUS断供+消费量有效调控=勉强规避气荒。进入冬季后，欧洲天然气价格趋势和能源危机演绎路径，将更多由需求端的情景表现决定。
　　-2）经济基本面：警报已经拉响，而高压尚未到来。服务消费需求释放等利多因素促使22H1经济维持正增长，22H2衰退风险较大。主要压力点：商品消费、投资、出口。工业生产最有可能受到能源问题直接影响，成为放大经济衰退严重程度的尾部风险。
　　-3）货币政策：货币紧缩终点没到，但也不远。EU核心通胀已经起势，通胀现在还看不到顶，因此欧央行的加息不得不继续推进。但基本面压力限制了货币紧缩，欧洲本轮货币政策加息周期的时间和空间较为有限。
　　-4）财政政策：不同于欧债危机后财政平衡趋紧的逻辑，当前EU财政表现出扩张冲动而非紧缩。EU更多国家可能在2023财年继续扩张公共债务、财政支出，以托底经济和能源短缺问题。在通胀继续高企、央行持续加息的环境下，扩张性的财政政策：-1）扩大国债供给；-2）放大了通胀居高不下的风险，抬高中长期通胀预期，也可能会进一步加重央行治理通胀（加息）的任务；-3）在升息环境下恶化潜在的主权信用风险。类似近期英镑和英国国债市场的危机，需要警惕在欧洲继续浮现。
　　-5）外溢性影响：加重输入性通胀。欧洲能源问题间接加重了日本等经济体的输入性通胀压力，加重经济走弱和汇率贬值压力。美国现阶段宏观风险的关键则仍然是国内的核心通胀。
　　风险提示
　　地缘政治形势发展存在不确定性。模型测算结果倚赖于模型假设条件。